2023 年上半年业绩高增符合预期，各类电源均对公司业绩增长做出积极贡献；水电新机组投产的积极效应仍在释放当中、新能源发展顺利、燃料成本趋势下降明显，共同助力公司全年业绩持续高增可期；雅砻江水风光一体化模式未来发展潜力巨大，清洁能源基地价值未来有望进一步凸显。预计2023~2025 年公司EPS 为0.94/1.14/1/30 元，当前股价对应PE 分别为13/11/10 倍，维持“买入”评级，目标价15.90 元。

    　　 23H1 业绩同比高增42%，符合预期。2023 年上半年公司实现营业收入263.67亿元，同比增长16.18%；实现归母公司净利润33.37 亿元，同比增长42.12%；折算EPS 0.44 元，业绩高增，符合预期。分季度看，23Q2 公司实现营业收入131.11 亿元，同比增长12.52%；实现归母净利润17.23 亿元，同比增长31.50%；折算EPS 0.23 元。

    　　 各类电源2023 年上半年均有积极贡献，清洁能源装机释放&电价上涨、火电成本下降。我们估计水电/新能源/火电对于公司23H1 业绩增长贡献分别约为4/7/1亿元，均对公司23H1 业绩高增做出积极贡献。水电方面，雅中新机组投产以及锦官电源组送江苏部分电量电价上涨较好对冲流域偏枯影响，助雅砻江公司23H1 净利润同比增长35%至42.9 亿元；动力煤价格下行带动公司下属火电项目普遍恢复盈利能力；其中钦州电厂H1 净利润恢复至4.7 亿元，上半年恢复势头偏弱的北疆电厂我们预计下半年也将恢复盈利。新能源方面，在装机增长带动下，公司新能源板块净利润也有较明显业绩增长。

    　　 雅砻江不止水电，清洁基能源地价值未来有望进一步凸显。雅中机组投产为公司对冲前期持续偏枯来水做出突出贡献，未来随着来水回归正常化，新机组仍将有望通过库容调节等释放业绩增量。目前雅中仍有相当体量机组处于在建、筹建状态，且水电优异调节性能为公司通过水风光一体化模式发展新能源创造良好机遇，并在此过程中助力公司远期成长空间的进一步打开。

    　　 风险因素：雅中新电站核准电价偏低；来水偏枯；新能源装机不及预期；用电需求大幅下滑影响电量消纳；煤价大幅上涨等。

    　　 盈利预测、估值与评级：考虑雅砻江流域如汛后来水平淡，小幅下调2023 年公司水电发电量预测并相应调整2023 年净利润预测至69.7 亿元（原预测为74.1亿元），维持2024~2025年净利润预测84.7/96.7亿元，同比增长71%/21%/14%，调整后我们预计公司2023 年业绩仍有高增。净利润预测折2023~2025 年EPS预测0.94/1.14/1/30 元，当前股价对应PE 分别为13/11/10 倍，将可比公司（长江电力、川投能源、华能水电、桂冠电力）2024 年14 倍市场一致预期PE 均值作为目标PE，对应目标价15.90 元，维持“买入”评级。