业绩简评

    　　10 月28 日晚间，公司发布2022 年三季报，22 年1~9 月合计实现营收381.7 亿元，同比+18.0%；归母净利润41.3 亿元，同比+18.7%。3Q22 实现营收154.8 亿元，同比+18.7%；归母净利润17.8 亿元，同比+56.8%。

    　　经营分析

    　　水电：来水明显偏枯情况下水电量价双升。（1）量：受极端天气影响，7-9月雅砻江水量较常年同期分别偏少44%、40%、49%。两杨投产后，公司水电装机容量与调节能力齐增，叠加5-6 月蓄水较多及流域梯级电站联合调度等因素，2022 年前三季度水电上网电量751.1 亿千瓦时（同比+16.9%），其中3Q22 上网电量324.2 亿千瓦时（同比+7.14%）。（2）价：电力供需紧张+燃煤电价上涨带动市场电价上浮，公司2022 年前三季度平均上网电价0.270 元/千瓦时（同比+3.5%）；而因锦官送苏电量尚未结算电费，3Q22 平均上网电价0.249 元/千瓦时（同比+2.5%），略低于预期。

    　　火电：Q3 电价上涨超预期，盈利同比改善。通过参与电力现货市场和向高耗能售电，22 年1~9 月，公司位于福建、天津的火电厂上网电价分别较基准价上涨约30%、25%；其中，福建两家电厂通过省间电力交易实现Q3 上网电价同比涨超40%，超出预期。Q3 公司综合毛利率36.4%，同比+3.6pcts，环比-2.3pcts，主因9 月以来，电厂提前补库、产地疫情、大秦线检修、重大会议召开和地缘政治等因素导致煤价上涨；但因平均上网电价涨幅较大，盈利同比仍实现改善。伴随供给侧限制性因素消退，煤价有望回落；且考虑到保供稳价政策持续发力，4Q22 煤价高点难超去年同期，火电盈利修复逻辑不变。

    　　新能源：装机规模扩张带动电量增长。22 年1~9 月新能源上网电量50.4 亿千瓦时，同比+3.7%；报告期内合计新增新能源装机25.8 万千瓦，较2021年末+7.2%。上网电量增速不及装机增速，主因1H22 风资源不及去年同期；Q3 风资源改善，上网电量同比+12.8%。

    　　投资建议

    　　预计公司2022-2024 年实现归母净利润58.1/67.2/72.7 亿元，EPS 分别为0.78/0.90/0.97 元，对应PE 为13/11/10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　来水偏枯，煤价高企，用电需求疲软，装机不及预期，电价波动风险等。