本报告导读：

    　　1Q22业绩超预期，水火电价均大幅上行。公司明确十四五装机规划，新能源发展值得期待。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级：考虑煤价及雅砻江水电电价的不确定性，下调22/23年归母净利润至59.8/65.0 亿元（前值63.5/69.7 亿元），预计24 年归母净利润69.0 亿元，对应22-24 年EPS 0.80/0.87/0.93 元。维持目标价11.10 元，对应22 年14 倍PE，维持“增持”评级。

    　　1Q22 业绩超预期。公司21 年营收437 亿元，同比+11.1%；归母净利润24.4 亿元，同比-55.8%，符合业绩预告区间（-61.1~-53.8%）。公司21 年拟每股派息0.16 元，分红比例50%。1Q22 公司归母净利润10.4 亿元，同比-14.9%，业绩超出我们预期。

    　　水火电价大幅上行。1Q22 公司境内控股企业发网电量319 亿千瓦时，同比+0.7%；平均上网电价0.374 元/千瓦时，同比+13.5%。1Q22 火电平均上网电价0.470 元/千瓦时，同比+26.7%；水电平均上网电价0.291 元/千瓦时，同比+7.6%。1Q22 两河口、杨房沟电价较高（平均上网电价分别为0.460、0.352 元/千瓦时），但由于两河口暂按过渡期电价结算、杨房沟尚未明确电价机制，最终落地电价仍有待观察。

    　　雅砻江中游步入收获期，新能源接力发展。随着两河口、杨房沟机组全部投产，雅砻江水电中游盈利有望释放。公司规划十四五末控股清洁能源装机约36 GW，对应22-25 年年均新增装机近3 GW，新能源发展值得期待。

    　　风险提示：来水不及预期，电价低于预期，煤价超预期上涨，新能源发展不及预期等。