投资要点

    　　事件：10 月29 日，国投电力公布2021 年三季报，公告显示公司2021 年前三季度实现营业收入323.10 亿元，同比+8.9%，归母净利润34.61 亿元，同比-33.6%，扣非归母净利润32.33 亿元，同比-29.4%。单三季度，公司实现归母净利润11.24 亿元，同比-47.3%，扣非后归母净利润10.26 亿元，同比-51.7%。结合经营数据，我们点评如下：

    　　水电：单三季度雅砻江来水量偏枯状况小幅好转，水电上网电量同比-1.0%。2021 年第三季度，雅砻江流域来水偏枯情况有所好转，带动雅砻江水电发电量同比+0.6%，上网电量同比+0.6%，因云南地区澜沧江流域来水量偏低导致大朝山水电站上网电量同比-27.2%，公司水电总体单季度上网电量同比-1.0%，单季度水电含税平均上网电价达到0.243 元/度，同比+0.3%，同比增长幅度较上月收窄12.7pct。而前三季度水电上网电量总量为642.62 亿度，同比-5.7%，含税平均上网电价0.260 元/度，同比+5.7%，伴随电力体制改革逐步推进，市场化交易电量规模逐步加大，市场化机制有助于帮助熨平来水波动造成的水电业绩波动，水电业绩压舱石作用进一步凸显。此外，雅砻江中游杨房沟水电站3、4 号机组于10 月17 日全部并网发电，至此该水电站全部的1.50GW 装机量竣工投产，该水电站多年平均发电量68 亿度。结合此前投产的两河口水电站5、6 号机组（合计装机量1.00GW），预计雅砻江水电将进一步增厚公司盈利。

    　　火电：煤价高企放大煤电企业亏损面，公司煤电业务成本承压带来业绩下滑。公司单三季度并表火电上网电量161.50 亿度，同比+9.3%，含税平均上网电价0.378 元/度，同比+2.0%。在三季度煤价整体持续冲高的情况下，公司火电成本端压力加大。着眼边际，依据发改委《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》燃煤发电原则上全部进入电力市场，市场交易中扩大电价上下浮动范围至20%，对高耗能企业不设电价上浮限制，同时推动工商业用户全部进入电力市场，此举有望在一定程度上提升公司火电业务收入、疏导煤炭成本压力。

    　　投资建议：维持“买入”评级。公司持有雅砻江水电52%股权，“十四五”时期将新增开发风光水储清洁能源基地，风光装机量有望进一步提升。综上，我们调整了公司盈利预测，我们预计2021-2023 年归母净利润分别为51.61、60.01、68.10 亿元，同比-6.4%、+16.3%、+13.5%，对应11 月1 日收盘价的PE 估值分别为14.0x、12.1x、10.6x。

    　　风险提示：市场化交易电价波动、雅砻江来水偏枯、两河口电站投产进度低预期、风电光伏装机成本上行。