本报告导读：

    火电盈利增长，水电盈利微降，Q3 业绩略低于预期；两河口杨房沟即将投产，雅砻江业绩有望增厚20%。

    投资要点：

    投资建议：火电盈利增长，水电盈利微降，Q3 业绩略低于预期。维持2020-2022 年盈利预测，因股本变动，eps 分别为0.81/0.76/0.81 元，给予公司2020 年行业平均的13 倍PE，维持目标价10.79 元，维持“增持”。

    事件：Q1-Q3 营收296.8 亿元，同比下降8.0%；归母净利52.1 亿元，同比增长20.3%；扣非归母净利45.8 亿元，同比增长7.7%。Q3 营收122.1 亿元，同比下降3.4%；归母净利21.4 亿元，同比增长3.8%；扣非归母净利21.2 亿元，同比增长6.2%。业绩略低于预期。

    火电盈利增长，水电盈利微降。1）火电盈利同比增长：剔除已转让项目对电量的影响，Q3 火电电量同比增长5%，同时电价同比提升4.5%，叠加成本端煤价下降，预计Q3 火电板块净利润增加2-3 亿。

    2）水电盈利同比下降：预计Q3 雅砻江水电净利润减少1-2 亿（雅砻江量价齐升，但由于离退休人员社会化统筹外费用增加，导致管理费用显著增加，利润同比下滑），小三峡净利润减少0-1 亿（量价齐跌）、大朝山净利润增加1-2 亿（量价齐升）。

    两河口杨房沟即将投产，雅砻江业绩有望增厚20%。虽然雅砻江水电过去几年季度电价变动较大，但雅砻江作为我国稀缺水电资产，盈利能力较为优异，预计未来每年雅砻江下游业绩中枢在70 亿左右。

    随着中游电站两河口杨房沟投产（2021-2023 年），预计公司业绩可增厚10-15 亿（20%左右）。

    风险因素：用电需求不达预期，来水不达预期