事件：10 月30 日公司披露2020 年三季报，公司2020 前三季度实现营业收入296.76 亿元，同比-7.97%，归母净利润52.11 亿元，同比+20.27%。3Q20 营业收入122.06 亿元，同比-3.41%，归母净利润21.35 亿元，同比+3.82%。

    　　9M20 公司ROE 同比提升2.23pct，管理费用略有拖累3Q 业绩。9M20 公司ROE（加权）达到12.98%，同比提升2.23pct，达到近5 年新高，ROE 的提升主要来自部分低效火电资产转让后净利率的提升（同比+5.92pct）。3Q20 公司管理费用6.36 亿元，同比+102%，略有拖累3Q 业绩。

    　　3Q20 电价表现有亮点，公司内在价值或进一步提升。近日公司披露三季度经营数据，3Q20 公司上网电量465 亿千瓦，同比+4.72%，增速较1H20 同比+1.01%进一步提升（均剔除转让项目影响）。电价表现有亮点。1）火电：2019 年9月提出煤电标杆上网电价机制改为“基准价+上下浮动”的市场化机制以来，市场对电价预期较悲观。而新机制执行至今，煤电标杆电价表现显著优于此前的悲观预期，国投电力火电机组上网电价1H20 同比+2.05%、3Q20 同比+4.49%，电价回升趋势下，公司火电机组ROE 将进一步提升，带动火电资产PB 修复。

    　　2）水电：2015-2019 年电价下行压制了雅砻江水电业绩（从2015 年的0.299元/千瓦时下滑至2019 年的0.252 元/千瓦时），3Q20 雅砻江水电上网电价出现止跌反弹（同比+1.61%），若电价下跌趋势逆转，雅砻江水电内在价值有望进一步提升。

    　　投资建议：维持买入评级。公司GDR 发行落地，摊薄股本有限，3Q20 公司水电、火电电价止跌反弹，公司内在价值或进一步提升。中长期，两杨机组投产在即，关注两河口水库增发效应及丰枯调节作用带来的利润增量。预计公司2020-2022 年归母净利润分别为58.36、61.73、68.22，同比增速22.7%、5.8%、10.5%，对应2020 年10 月30 日PE 估值11.0x、10.4x、9.4x。

    风险提示：上网电价下调、来水偏枯、市场消纳风险、两杨电站投产进度低预期。