投资要点：

    20 年H1 收入、归母净利润下滑。8 月25 日，杉杉股份发布20 年中报，20年上半年公司营业收入32.10 亿元，同比下滑27.71%；归母净利润1.00 亿元，同比下滑54.30%；扣非后的归母净利润-0.27 亿元，同比下滑116.83%。

    20 年上半年公司经营活动产生的现金流-0.23 亿元。

    其中公司Q2 单季度营收19.88 亿元，同比下滑17.48%，环比增长62.64%；归母净利润1.84 亿元，同比增长0.10%，环比扭亏为盈。

    正极销量下滑，归母净利润亦有所下降。20 年上半年公司锂电材料业务总销售量同比下滑14.94%；主营业务收入24.95 亿元，同比下降28.42%，归母净利润0.32 亿元，同比下降82.44%，主要系下游终端市场需求疲软以及产品售价下降导致的毛利率下降所致。20 年上半年，公司正极销售量9040 吨，同比下降11%；对应营收13.37 亿元，同比下降30.03%，主要是源于销量的下降和产品售价的下滑；实现归母净利润0.15 亿元，同比下降81.83%。

    负极海外销量稳健，同比正增长。20 年上半年，公司负极业务实现销售量1.93 万吨，同比下降15%，对应营收9.53 亿元，同比下降27.33%，主要是因为公司产品以动力为主，受新能源汽车市场产销量大幅下降的影响，销量下滑。公司海外客户销售量依然稳健，在终端需求大幅下滑的前提下，凭借公司性能领先的高容量快充材料以及疫情期间稳定的供货能力，20 年上半年海外客户销售量依然同比增长。上半年公司负极业务实现净利润0.30 亿元，同比下降75.43%。

    拟收购LG 化学偏光片资产。7 月17 日，杉杉股份公告重大资产重组预案，拟收购LG 化学旗下在中国大陆、中国台湾和韩国的LCD 偏光片业务及相关资产。本次交易，上市公司通过对持股公司增资的方式取得持股公司70%股权，并通过持股公司间接购买标的资产70%的权益。标的资产的基准购买价为11 亿美元，本次交易的基准购买价为7.7 亿美元。

    LG 化学偏光片资产盈利能力较强。18 年拟收购业务实现营收103.50 亿元，EBIT 为9.29 亿元，EBITDA 为14.98 亿元；19 年实现营收98.86 亿元，EBIT为14.53 亿元，EBITDA 为19.88 亿元；20 年Q1 实现营收21.95 亿元，EBIT为3.76 亿元，EBITDA 为5.08 亿元，盈利能力较强。

    投资策略与评级。杉杉股份为国内锂电材料综合供应商，覆盖正负极、电解液。不考虑收购LG 偏光片带来的影响，我们预计公司20-22 年EPS 分别为0.24 元、0.29 元、0.36 元，根据可比公司估值，按照21 年30-35 倍PE，对应合理价值区间8.70 元-10.15 元，给予“中性”评级。

    风险提示：新能源汽车政策转变，市场推广不及预期。