事件：公司公布2024 年一季度业绩，24Q1 实现营业收入9.5 亿元，同比-7.1%；归母净利润0.4 亿元，同比+70.6%；扣非归母净利润0.3 亿元，同比+426.3%。

    　　需求持续疲软，各品类收入承压。1）分产品看：24Q1 奶酪/液态奶/贸易收入分别为7.35/1.31/0.82 亿元，分别同比-3.3%/-35.8%/-0.4%。各品类收入同比下滑，主要系消费需求仍较疲软。2）分渠道看：24Q1 经销/直营/贸易收入分别为7.62/1.30/1.28 亿元，分别同比-3.6%/+0.2%/-35.8%。3）分地区看：24Q1 北区/中区/南区收入分别为3.74/3.87/1.87 亿元，分别同比-15.1%/+13.3%/-21.7%。截至24Q1 末，北区/中区/南区经销商数量分别为2131/1441/1235 个，总计4807 个，较上年末分别减少70/67/92 个，总计净减少229 个，经销商数量持续优化。

    　　积极控费下，24Q1 销售净利率同比改善。1）毛利率：24Q1 公司实现毛利率33.09%，同比+0.4pcts。2）销售费用率：24Q1 公司销售费用率为22.4%，同比-1.85pcts，主要系广告促销费、仓储装卸费同比减少。3）管理费用率：24Q1管理费用率为5.38%，同比-0.34pcts，主要系股权激励费用同比减少。4）综合来看，24Q1 公司销售净利率达到4.35%，同比+0.99pcts。5）24Q1 公司归母净利率达4.35%，同比+1.98pcts，主要系23 年中期收购少数股东股权，24Q1无需确认少数股东损益。

    　　新品上新加快，场景拓宽增加消费者触达。公司当前的产品规划紧密围绕扩大消费群体和做大刚需消费场景进行。例如，常温奶酪棒进入量贩系统，借助渠道的快速扩张增加消费群体的触达；推出含奶酪的预制食品如黑金牛肉卷、冷冻欧包等，增加早午餐等消费场景。

    　　24 年公司加强新品推广，主要策略包括：1）重点推出常温奶酪，满足消费者零食需求；2）做精低温奶酪，提升产品品质；3）根据节假日推出礼盒装，丰富产品线；4）品牌推广方面，将邀请流量明星进行合作，增强品牌曝光。24 年建议关注公司新品推广进展，以及常温渠道的开拓情况。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到奶酪作为可选消费品，当前需求仍较弱，我们下调公司24-26 年归母净利润预测分别至1.42/1.77/2.15 亿元（分别下调16%/24%/26%），折合24-26 年EPS 分别为0.28/0.34/0.42 元，当前股价对应PE 分别为46x/37x/30x，考虑到公司C 端奶酪龙头地位依然稳固，奶酪行业增长空间较大，维持“增持”评级。

    　　风险提示：产能释放不及预期；新品增长低于预期；原材料价格上涨；食品安全