核心观点
2023 年以来，商超等消费渠道客流还处于持续回升的过程，消费者的消费力也有待恢复。一季度公司产品销售仍面临较大压力，实现营收10.23 亿元，同比下滑20.47%。在销量降低以及成本等因素影响下，公司毛利率水平承压明显，而费用投放有所收缩。
一季度归母净利率同比降低3.35 pcts 至2.37%，扣非归母净利率同比降低4.77pcts 至0.57%。
公司作为国内奶酪第一品牌，凭借产品、渠道、品牌方面的核心竞争力，近年来市场份额持续提升。公司推进“场景破圈”、“人群破圈”，2023 年看好常温奶酪棒终端数量增长，以及餐饮奶酪的B 端大客户开拓及供应占比提升。同时，蒙牛奶酪等业务年内也将注入公司，带来规模提升。
事件
4 月25 日，公司发布2023 年一季报：实现营收10.23 亿元，同比下滑20.47%；实现归母净利润0.24 亿元，同比下滑67.08%；扣非净利润0.06 亿元，同比下滑91.47%。
简评
一季度销售承压，消费力仍有待恢复
2023 年以来，商超等消费渠道客流还处于持续回升的过程，消费者的消费力也有待恢复。一季度公司产品销售仍面临较大压力，实现营收10.23 亿元，同比下滑20.47%。
分板块看，一季度公司奶酪、液态奶、贸易业务分别实现营收8.11、1.28、0.81 亿元，同比-22.15%、44.83%、-46.80%。主业奶酪业务消费仍有待恢复。
分渠道看，公司一季度的奶酪及液态奶业务，在经销、直营渠道分别实现营收7.62、1.30 亿元，同比-17.64%、-36.44%。直销渠道销售下滑相对更大。
分区域看，北区、中区、南区一季度公司分别实现营收4.41、3.41、2.39 亿元，同比-30.71%、-8.51%、-12.98%。北区市场受影响相对严重。
毛利率承压明显，费用水平收缩
在销量降低以及成本等因素影响下，公司毛利率水平承压明显。
一季度毛利率为32.69%，同比降低6.13pcts。后续随干酪等原材料价格下行，有望对公司毛利率水平起到正向影响。
费用投放有所收缩，一季度公司销售费用金额同比下滑22.27%至2.48 亿元，销售费用率同比降低0.56pcts 至24.25%。管理费用方面，一季度费用率为5.72%，同比降低1.00pcts，费用控制明显。但在毛利率明显下滑的情况下，公司一季度归母净利率同比降低3.35 pcts 至2.37%，扣非归母净利率同比降低4.77pcts 至0.57%。
稳居奶酪市占率第一，看好常温奶酪棒及餐饮奶酪增长公司作为国内奶酪第一品牌，凭借产品、渠道、品牌方面的核心竞争力，近年来市场份额持续提升。根据凯度数据，2022 年中国奶酪品牌销售额中妙可蓝多占有率超过35%，奶酪棒占有率超过40%，公司稳居行业第一并持续扩大领先优势，且行业集中度也在不断提升。
公司不断推出新品，进行产品的破圈发展。在业内率先推出技术含量较高的常温奶酪棒，实现“场景破圈”，拓展了奶酪棒销售场景。2023 年常温奶酪收入有望随着铺货网点数提升而增长。公司也在丰富奶酪品类，常温产品每日吸奶酪、妙同学常温奶酪棒实现“人群破圈”。家庭餐桌奶酪方面开启营养早餐工程，主打奶酪“早餐”应用场景，持续进行创新升级。2022 年公司餐饮奶酪实现较高增长，2023 年有望在B 端餐饮工业持续开拓大客户并提升在客户供给体系内的比重，C 端家庭餐桌则通过加强消费者教育实现持续增长，维持板块较高水平的收入增速。
蒙牛乳业于2021 年4 月出具《关于进一步避免同业竞争的承诺函》，将以妙可蓝多作为奶酪业务运营平台，2年内将奶酪及相关原材料（即黄油、植物油脂、奶油及奶油芝士）贸易在内的奶酪业务注入。预计2023 年内完成，对公司收入规模带来正向影响。
盈利预测：预计2023-2025 年公司实现收入64.37、80.20、96.87 亿元，实现归母净利润3.15、5.24、6.93 亿元，对应EPS 为0.61、1.02、1.34 元，对应23-25 年PE 为43X、26X、19X，维持“买入”评级。
风险提示：
1、产能投放低于预期：公司持续推动产能布局与建设，产能的释放将助力公司产品销售迅速提升，若产能建设因各类因素无法按期投产，公司业绩或不及预期。
2、奶酪行业竞争加剧风险：随着奶酪行业的迅速发展，包括大型乳企在内的入局者不断涌入，市场竞争的加剧或将对公司市场占有率的提升产生阻碍，影响公司产品销售增长。
3、销售费用率上行风险：市场竞争等因素若造成公司销售策略的变化，将使得公司的费用投入增长，对公司盈利水平产生影响。