事件

    4 月25 日，公司公告2023 年一季报。23Q1 单季，公司实现总营收10.23 亿元（-20.47%），归母净利0.24 亿元（-67.08%），扣非归母净利0.06 亿元（-91.47%）。

    贸易、液态奶收入降幅环比缩窄

    1）贸易、液态奶收入降幅环比缩窄。23Q1，公司奶酪/贸易/液态奶收入分别为8.11/1.28/0.81 亿元，同比-22.15%/-16.15%/-8.11%，23Q1 贸易、液态奶收入降幅环比缩窄。

    2）分渠道看：23Q1，公司经销/直营/贸易收入分别为7.62/1.30/1.28 亿元，同比-17.64%/-36.44%/-16.15%；23Q1 末，公司经销商数量共5,165 家，同比-9.23%，环比-1.02%。

    3）Q1 单季中区、南区经销商数量分别净增98、79 家。23Q1，公司北区/中区/南区收入分别为4.41/3.41/2.39 亿元，同比-30.71%/-8.51%/-12.98%；23Q1末，北区/中区/南区经销商数量分别同比-12.66%/-7.04%/-5.48%，环比-9.18%/+6.78%/+6.24%。

    原辅料及物流成本上涨，短暂影响利润率

    1）原辅料及物流成本上涨，短暂影响利润率。23Q1，公司毛利率为32.69%（-6.13pct），主要由于原辅料及物流成本上涨。23Q1，公司归母净利率为2.37%（-3.35pct），扣非归母净利率为0.57%（-4.78pct），主要受毛利率下降影响。

    2）费用率较稳定。23Q1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为24.25%/5.72%/1.08%/-0.04%，同比-0.56/-1.00/+0.71/+1.23pct。

    蒙牛协同赋能，短期承压不改长期成长

    1）控股股东蒙牛协同赋能。资本市场方面，蒙牛要约收购公司5%股本提供相对安全边际，提振市场信心；业务上，蒙牛在奶源、供应链、渠道等方面持续赋能。

    2）公司长期成长性仍高。我国奶酪制品渗透率尚低，成长空间大；奶酪行业集中度高，公司作为细分领域龙一有望持续受益。

    投资建议

    公司是国产奶酪先行者，份额全国第一，短期业绩承压不改长期向好趋势。我们预计公司2023/2024/2025 年归母净利分别为2.68/3.85/4.92 亿元，增速98.13%/43.60%/27.66%，对应4 月25 日PE 50/35/27 倍（市值134 亿元），维持“买入”评级。

    风险提示

    食品安全风险、市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险。