公司发布2022 年年报，全年实现营业收入48.3 亿元（yoy+7.8%）；实现归母净利润1.4 亿元（yoy-12.3%）。单四季度，公司实现营收10.0 亿元（yoy-25.0%），实现归母净利润-0.1 亿元（yoy-174.6%），预计疫情导致线下消费场景减少，业绩暂时承压。

    　　即食营养业务有望恢复较高增速，家庭餐桌奶酪表现亮眼。公司奶酪业务22 年实现收入38.7 亿（yoy+16.0%），22Q4 实现收入9.1 亿（yoy-13.6%）。分系列，22 年即食营养实现收入25.0 亿（yoy-0.5%），家庭餐桌奶酪实现收入5.44 亿（yoy+54.7%），餐饮工业奶酪实现收入8.25 亿（yoy+75.6%）。22H2，即食营养、家庭餐桌、餐饮工业收入分别同比-19.9%、26.6%、89.2%，疫情影响下导致即食营养营收承压，23 年有望恢复较高增速；家庭餐桌实现较高增速主要因公司加大以奶酪片作为营养早餐的宣传、社区团购业务的开展；餐饮工业实现高增速主要因公司对进口品牌进行替代。分地区，北区、中区、南区分别实现收入20.9 亿（yoy+3.0%）、17.42 亿（yoy+8.1%）、9.9 亿（yoy+19.1%），基数较小的南区实现较快增速。目前，公司奶酪棒系列产品市占率超过40%，处于行业领先位置。

    　　成本上涨毛利率承压，盈利能力有望恢复性改善。22年，公司毛利率为34.2% （yoy-4.1pct），主要因原材料价格上涨及物流成本上升；销售费用率为25.2%（yoy-0.6pct），管理费用率为5.0%（yoy-2.6pct），主要因22 年度股权激励目标未达成导致费用冲回。综合，22 年公司销售净利率为3.5%（yoy-0.8pct），小幅下降。22 年底以来，干酪、包材等原材料价格下降明显，公司毛利率有望恢复性改善；叠加营收增长摊薄费用率，看好23 年公司盈利能力改善。

    　　线下消费复苏正当时，看好23 年公司业绩弹性。公司坚持“低温做精、常温做广”的渠道策略，截至22 年末共有5218 家经销商，零售终端覆盖达80 万个，同比增加20 万个，打好坚实渠道基础。当前疫情高峰期已过，线下消费场景逐渐复苏，公司以常温奶酪棒为主的即食营养系列需求有望快速恢复，看好公司23 年业绩弹性。

    　　对于23、24 年下调收入、毛利率；下调费用率。预测公司23-25 年每股收益分别为0.69、1.08、1.45 元（原预测23-24 年为1.46、2.09 元）。我们延续FCFF 估值方法，计算公司权益价值为158 亿元，对应目标价30.61 元，维持买入评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、消费升级低于预期、营收增长不及预期风险。