妙可蓝多，以奶酪棒为切入口快速成长的奶酪之王。今年6 月妙可蓝多市占率超越百吉福成为C 端奶酪第一品牌，我们认为妙可蓝多在短期内快速崛起主要由于：1）公司以品类中销售额增速最快的奶酪棒为切入口，实现品牌=品类，占住消费者心智，从而快速获得市场份额；2）采取“农村包围城市”战略，首先进入低线级市场，避免了和国际品牌的正面竞争，再反攻一线不断扩大覆盖范围。

    　　通过复盘日本奶酪市场的发展历史，我们发现：1）作为舶来品，消费者教育是奶酪行业发展的关键驱动因素；2）日本企业通过打造零食大单品不断拓宽C 端的产品矩阵做大市场；3）由于本土企业拥有更强渠道力、更了解本土消费者，日本奶酪销售额CR5 中3 家为本土企业。参考奶酪在日本的发展路径，我们认为未来我国有望通过持续推出大单品打开C 端。另一方面，占据渠道优势、了解本土消费者的国产品牌有望持续获取市场份额，占据市场领先地位。

    　　竞争加剧，妙可蓝多率先破局。高成长、高毛利的奶酪棒细分市场吸引了大量参与者进入，低温奶酪棒竞争日趋激烈。在这样的背景下：1）妙可蓝多通过和蒙牛强强联手，进一步增强了自身实力：蒙牛的渠道、营销、研发资源可以赋能妙可蓝多；2）妙可蓝多率先推出常温奶酪棒，打开第二成长曲线：由于产品、产线的打磨均需时间，占据先发优势的妙可蓝多可以率先占据市场稳住自身优势。

    　　妙可蓝多在常温奶酪棒上的核心优势在于：1）产品力强：公司率先推出常温奶酪棒产品，且产品口感保持和低温奶酪棒一致水准；2）生产设备优势：公司前期与设备供应商共同合作进行研发，并签订了排他协议。当前已提前布局充分产能，拥有一定的产能壁垒。

    　　奶酪千亿市场空间可期，奶酪棒为超级大单品。我们认为到2025 年奶酪市场规模约448 亿元， 2020-2025 年CAGR 为24.6%；2030 年奶酪市场规模约1273亿元，其中C 端约有927 亿元，C 端2020-2030 年CAGR 为26.6%，其中大单品奶酪棒市场空间预计可达500 亿元，奶酪棒中低温奶酪棒市场空间预计200亿元，常温奶酪棒预计300 亿元。

    　　盈利预测、估值与评级：常温奶酪棒推出后公司的中长期空间进一步被打开，公司卡位的奶酪细分市场增速快且具备较大空间。我们维持妙可蓝多2021-2023年归母净利润预测分别为3.10/6.45/10.91 亿元，折合2021-2023 年EPS 分别为0.60/1.25/2.11 元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为89x/43x/25x，维持“买入”评级，综合绝对估值和相对估值结果，给予目标价75 元。

    　　风险提示：产能释放不及预期；新品增长低于预期；原材料价格上涨；食品安全。