奶酪龙头地位奠定，净利率表现亮眼，高成长仍可期8.10 日发布21 年半年报，21H1 营收20.7 亿（同比+90.8%），归母净利1.1 亿（同比+247.1%），其中21Q2 营收11.2 亿（同比+62.2%），归母净利0.8 亿（同比+261.6%），超此前业绩预告（前次预告21Q2 归母净利0.63-0.78 亿），高成长延续同时盈利能力抬升明显，21Q2 归母净利率为7.2%，同比+3.9pct（环比21Q1+3.8pct），主要系奶酪棒大单品持续放量下产品结构优化，费用投放优化。我们看好公司作为国产奶酪龙头的未来成长性，预计21-23 年EPS 0.63/1.21/1.88 元，参考可比21 年平均PEG 0.78x（Wind 一致预期），给予21 年PEG 0.78x，目标价75.68 元，维持“买入”。

    奶酪/贸易高增驱动21Q2 营收快速增长，持续推进渠道深耕与拓展21H1 奶酪/液态奶/贸易收入15.2/2.1/3.3 亿，同比+91.5%/5.8%/281.0%（其中21Q2 分别同比+58%/-0.3%/+220%），奶酪板块来看，21H1 即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系列营收11.6/1.5/2.1 亿，同比+131%/-26%/+130%，家庭餐桌系列收入下滑系20H1 高基数影响，奶酪棒持续放量推动即食营养系列收入维持强劲增长；同时不断完善产品矩阵，成立常温事业部并计划于21H2 推出常温奶酪新品。渠道端，渠道深耕与拓展持续推进，截至21H1末拥有经销商3335 个，触达零售终端约36.3 万个，覆盖全国95%以上地级市及80%县级市，并于21H1 开拓近300 个餐饮工业客户延伸B 端布局。

    规模效应及结构优化助毛利率提升，费用投放更为合理，利润率表现亮眼21H1 公司还原口径毛利率同比+4.0pct 至42.35%，奶酪板块（还原口径）毛利率同比+6.4pct ，其中即食/餐桌/餐饮工业奶酪还原后毛利率同比+5.9/-0.1/+3.9pct 至59.8%/39.8%/25.5%，规模效应/产品结构优化推动毛利率提升较快。21Q2 毛利率同比+0.3pct 至40.6%，销售费用率同比-6.5pct至23.0%，主因会计准则变更及费用投放优化。公司根据市场竞争情况、坚守价格底线，费用更多投入利于品牌力提升和长期发展的渠道建设上；21Q2管理费用率同比+2.0pct 至7.6%，系股权激励费用摊销增加所致，最终推动21Q2 归母净利率同比+3.9pct 至7.2%。

    看好高速成长有望延续，维持“买入”评级

    据凯度，21H1 妙可市占率超30%，居行业第一，公司有望凭借品牌/渠道/产能等巩固领先优势。考虑到21 年以来费用投放不断优化且渐趋合理，我们上调盈利预测，预计21-23 年EPS 0.63/1.21/1.88 元（前次0.61/1.05/1.60元），采用PEG 法估值，参考可比21 年平均PEG 0.78x（Wind 一致预期），给予21 年0.78xPEG，目标价75.68 元（前次68.32 元），维持“买入”。

    风险提示：新品拓展不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题。