我们预测博瑞传播原有业务 2012、2013 年的净利润分别为 3.5 亿元和 4.4 亿元，对应 EPS 分别为 0.56 元和 0.70 元，停牌前市盈率为 18 和 14 倍。按照本次收购的利润承诺和股本增发，预计公司 2012、2013 年备考净利润分别为 4.3 亿元和 5.5亿元，对应收购后摊薄 EPS为0.58和 0.74元，增厚 0.023元和 0.033元。并可推算出此次收购的杠杆率为 1.5至 1.6倍，尚可。

    漫游谷为《七雄争霸》开发方，《七雄争霸》在腾讯平台推出后，为迄今以来最成功的网页游戏，2011 年收入流水超过10亿元，漫游谷按 20%分成，2011年收入 2.1亿元，净利润 1.2亿元。《七雄争霸》贡献公司近 90%收入，未来增长有望来自《七雄争霸 2》、《功夫西游》、《魔幻大陆》等产品。

    博瑞此前在网游业务有过诸多投入，但无论是梦工厂的《狭义》系列还是后续布局的《Audition2》均非一线作品，本次《七雄争霸》为公司首次掌控的一线网游项目，实际竞争力更强。公司后续亟待证明的是如何能在自身的管理下，进一步激发被收购企业的活力。

    盈利预测与投资建议：

    本次收购完成后公司网游业务收入占比将超过 20%，利润 30-40%，后续则可能进一步提高，我们认为可以参考网游行业对公司游戏等新业务进行估值。在美国上市的网游公司估值均较低，截至 2012年 6月 30日的LTM P/Diluted EPS Before Extra 畅游 4.8 倍 PE，完美 4.2 倍 PE，巨人 6.3 倍 PE，在香港上市的网龙是 22.3 倍 PE，但网龙公司兼有潜力巨大的移动互联网业务，考虑到 A股的估值体系以及相关标的稀缺性，我们认为虽然博瑞的游戏业务不具备移动互联网的潜力，但仍可以选择香港上市的网龙的估值。以 2012 年和 2013 年的净利润为基础，按照游戏业务 22 倍 PE、传统业务 15 倍PE估值，目标价区间 9.85元-12.64元。维持“增持”评级。

    主要风险：并购新媒体后如何激发标的公司活力；网游市场竞争日趋激烈；海外网游市盈率普遍较低。