航天军品恢复增长，民品拖累业绩低于预期，航天电子龙头维持“买入”

    　　公司发布2019 年报，期内实现营业收入137.12 亿元，同比增长1.35%，实现归母净利润4.58 亿元，同比增长0.34%。其中，航天军品自2018 年低谷恢复增长，但民品业务构成拖累，业绩低于预期。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为0.19 元、0.21 元和0.23 元，鉴于公司航天电子龙头地位和未来发展前景，目标价范围7.16-7.45 元，维持“买入”评级。

    　　航天军品收入增长、毛利率提升，抵消民品拖累带动业绩增长公司2019 年航天军用产品业务实现收入90.36 亿元，同比增长10.50%，毛利率22.88%，同比增加0.87 个百分点；民用产品业务实现收入45.06亿元，同比下降14.39%，毛利率9.76%，同比下降0.76 个百分点。受益于航天发射及型号任务的增长，公司航天军品业务走出2018 年低谷并恢复增长。公司通过采取加强质量管控、优化财务结构等措施，使得航天产品营业成本的增幅略低于营业收入的增幅，保持了毛利率稳中略升态势。

    　　公司民品业务下滑主要是受普利门业务收缩及航天电工收入下降影响，并且受市场价格竞争、原材料价格上涨等综合因素影响毛利率下滑。

    　　航天军品具备核心竞争优势，未来发展前景广阔，公司在航天电子信息领域处于领先地位，其中航天测控通信、机电组件、集成电路、惯性导航等是公司传统优势专业，始终在相关行业领域内保持国内领先水平，并保持着较高的配套比例，市场份额基本呈现稳中有升态势。2019 年，公司高可靠长寿命SoC 技术有效地解决了恶劣环境下SoC抗干扰、抗冲击和长寿命等难题，技术水平进入国际先进行列；核心芯片研发取得突破，分别研制出3GHz、13GHz 两款抗辐照频率合成器；突破了吉赫兹DAC 内核幅频特性补偿等多项关键技术，实现了高速高精度转换器架构和关键模块的技术创新，航天军用产品业务发展前景广阔。

    　　国企改革是大势所趋，长期有望受益于资产证券化进程国企改革是一个长期过程，而资产证券化是国企改革的重要组成部分，现在改革逻辑正在逐步兑现。公司作为航天科技九院唯一上市平台，体外还有航天控制仪器所（13 所）、西安微电子（771 所）等优质航天电子类科研院所，长远来看公司有望受益于航天科技集团航天九院资产证券化进程。

    　　国内航天电子领军企业，军民市场前景广阔，维持“买入”评级根据公司当前经营状态，我们预计公司2020-2022 年营业收入分别为143.58/158.06/172.44 亿元(2020-2021 前值分别为149.36/160.77 亿元)，归母净利润分别为5.05/5.83/6.31 亿元（2020-2021 前值分别为5.77/6.62亿元），对应EPS 分别为0.19/0.21/0.23 元（2020-2021 前值分别为0.21/0.24 元）。2017 年03 月至今公司历史平均估值为37.92 倍PE，我们看好公司未来航天军用产品业务发展潜力，给予2020 年37.7-39.2 倍PE估值，对应目标价范围7.16-7.45 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：军费增长或低于预期、军用产品列装进度或不达预期、军工行业改革或不达预期、民品电缆上游原材料成本波动。