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    3 月27 日，公司发布2019 年年报，全年实现营业收入137.12亿元，同比增长1.35%；实现归母净利润4.58 亿元，同比增长0.34%。

    点评

    航天产品营收毛利稳步提升，民品占比下降，研发费用大幅增长

    2019 年，公司实现营业收入137.12 亿元，同比增长1.35%，其中航天产品实现营收90.36 亿元，同比增长10.5%，毛利率为22.88%，同比增长0.87 个百分点，公司航天产品毛利率已连续三年稳步提升；民用产品实现营收45.06 亿元，同比下滑14.39%，毛利率为9.76%，同比下降0.76 个百分点。

    公司实现归母净利润4.58 亿元，同比增长0.34%，民品业绩下滑成为影响公司业绩增长的主要因素。公司民品领域最重要的子公司航天电工在2018 年实现净利润1.31 亿元，而2019 年未出现在年报主要控股参股子公司中，说明其净利润占比低于公司整体的10%，即小于5000 万，同比下降8000 万以上，对公司整体业绩增长带来较大影响，由此也可以测算出公司航天业务产生的利润增长在24%以上，增速较高。

    公司三费费率均有所提升，研发费用大幅增长。公司销售费用同比增长20.45%，管理费用同比增长6.27%，销售费用同比增长13.48%，研发费用同比增长39.51%，达5.46 亿元，费用率的提升也是影响公司业绩较快增长的主要因素。

    存货大幅提升表明生产活跃，预收款持续增长订单饱满

    从资产负债表看，公司存货从去年同期的80.7 亿增长至今年的104.01 亿，同比增长28.88%，增加的存货主要为在产品。另外，公司预收款为15.13 亿，同比增长10.89%，保持了稳定增长。公司主要产品均为以销定产，存货大幅增长和预收款的增加预示下游景气度较高，公司生产活跃，未来公司营收增长或将提速。

    经营性现金流转正，近年来首次现金分红

    公司加大了应收账款催收力度，强化了经营活动的现金支出管理，销售现金流入为145.30 亿元，并实现现金流量净额2.59 亿元，扭转了过去几年经营活动现金净流量一直为负的局面。公司拟每10 股送现金0.60 元（含税），共计分配股利1.63 亿元，为近年来首次现金分红。

    持续巩固航天传统市场配套地位，商业航天市场前景广阔

    公司航天电子专用产品包括测控通信、航天专用机电组件、集成电路、惯性导航等，主要应用于运载火箭、飞船、卫星、导弹等航天领域，始终在行业领域内保持国内领先水平，并保持着较高的配套比例。报告期内，公司圆满完成了以”嫦娥四号”月球探测、“长征五号”遥三火箭、和“北斗三号”导航卫星为代表的航天发射配套科研生产任务，继续巩固了公司在航天电子领域的市场配套地位。

    面对商业航天市场的迅猛发展，公司加快构建满足商业航天需求的产品体系，并与相关用户单位进行了有效的对接和沟通，已开始承接部分配套任务，未来市场前景广阔。以低轨宽带互联网卫星星座为代表的商业航天重大项目即将进入快速建设期，公司为卫星、运载火箭提供部分核心电子设备，同时也是地面测控站的主力军，参与的用户终端市场空间更为广阔，是少有的卫星、运载火箭、地面站、用户站等商业航天制造业全产业链布局的核心企业，未来将充分受益于商业航天市场的快速发展。

    航天电工位于新冠肺炎疫情重灾区，目前已复工复产

    公司电线电缆业务子公司航天电工位于新冠肺炎疫情重灾区，停工停产时间较长，2020 年电线电缆业务的业绩面临下滑风险。目前，航天电工已复工复产，并已通过多种渠道与用户沟通协调产品交付情况，在做好疫情防范基础上，合理安排生产进度，弥补停工停产造成的产量损失，满足客户需求。同时，面对疫情后可能的基建增长机遇，航天电工将积极开拓新市场、新用户，最大限度降低业绩下滑风险。

    纳入国企改革双百企业名单，关注股权激励进展

    2018 年国企改革“双百行动”已正式启动，百余户中央企业子企业和百余户地方国有骨干企业将在2018年至2020 年全面落实国有企业改革“1+N”政策要求，充分发挥示范突破带动作用。航天电子被纳入“双百”名单。

    “双百行动”的目标包括推进混合所有制改革、健全法人治理结构、完善市场化经营机制、健全激励约束机制、解决历史遗留问题等，纳入“双百行动”名单的企业综合改革有望加速。所有“双百企业”原则上都可以选择一种或多种中长期激励工具，扩大员工持股试点范围将优先选择“双百企业”，建议重点关注公司股权激励进展。

    院所改制步入实施阶段，航天九院下属研究所注入高度可期

    2017 年7 月7 日，国防科工局在京组织召开军工科研院所转制工作推进会，宣布启动首批41 家军工科研院所转制工作，标志着军工科研院所转制工作正式启动，军工科研院所改革进入最为关键的实施阶段。公司控股股东航天九院下辖13 所、16 所、704 所、771 所、772 所等多个优质科研院所，主要从事宇航级集成电路、惯性导航等技术研发与生产制造，与公司主业密切相关，改制后有望注入上市公司并激发活力，进一步提升上市公司的盈利能力。

    盈利预测与投资评级：航天产品有望充分受益于商业航天产业大发展，股权激励与院所资产注入值得期待，维持增持评级

    公司作为航天电子设备配套龙头，受益于我国商业航天快速发展，未来业绩增长可期；公司被纳入国企改革双百企业名单，股权激励有望落地；院所改制步入实施阶段，航天九院下属多家研究所改制后有望注入上市公司。预计公司2020 年至2022 年的归母净利润分别为4.94、6.49、8.37 亿元，同比增长分别为7.83%、31.29%、29.04%，相应20 至22 年EPS 分别为0.18、0.24、0.31 元，对应当前股价PE 分别为36、27、21 倍，维持增持评级。