核心观点

    公司2019 年全年实现归母净利4.58 亿元，航天产品收入及毛利表现较好，但费用率增长拖累业绩。预收预付及存货增长较大预示公司订单饱满；日常关联交易预计增加，航天高景气有望延续。综合考虑未来公司军品业务稳步发展，民品业务毛利率有望改善，以及院所改制注入对业绩增厚的预期，维持“增持”评级，目标价7.5 元。

    收入业绩基本持平，航天产品占比提升。公司2019 年全年实现营收137.12 亿元（同比+1.35%），归母净利4.58 亿元（同比+0.34%），实现EPS 0.17 元。收入端公司航天产品收入增长10.5%，但民品出现较大下滑，整体收入平稳增长；利润端高毛利航天产品毛利率上升0.87pcts 且收入占比提升至65.9%，带动整体毛利率提升1.58pcts 至19.2%，但费用率14.47%、同增1.91pcts，致使净利率下滑0.03pcts 至3.66%。

    预收预付及存货预示订单饱满，经营性净现金流回正货币资金大幅增加。报告期末公司存货104 亿元同比增加29%，其中在产品7.2 亿元同增44%，预付款项及预收款项分别同增6.46%和10.89%，预收预付及存货增长较快显示公司在手订单充足生产任务饱满，随着产品逐步交付公司业绩有望释放。报告期内公司加大催收力度，销售现金流入145.3 亿高于营业收入，经营性净现金流2.59亿元，扭转长期为负的局面，带动货币资金大幅增长76%至28.97 亿元。

    航天长征业绩增长较快，关联交易预示高景气有望延续。2019 年中国共计进行33 次轨道发射，排名全球第一。受益于高密度发射，报告期内公司测控通信领域子公司航天长征实现营收21.05 亿元（+19%），净利润2.14 亿元（+10%），业绩增长较快。据航天科技集团宇航部部长尚志表示，2020 年中国发射次数有望突破40 次，公司公告日常关联交易，预计2020 年关联交易不超过45 亿元，较2019 年预计值增长12.5%，较2019 年实际值增加21.7%。我们认为日常关联交易预计规模较大幅度增长，或预示航天产品板块高景气有望延续。

    航天九院旗下唯一上市平台，有望受益优质资产注入。2017 年首批41 家试点军工科研院所转制工作启动，目前转制进程稳步推进。航天科技集团被纳入创建“世界一流”示范企业，公司也被纳入“双百企业”名单，未来有望加快推进混改等工作进度。公司作为航天九院旗下唯一上市平台，随着改革的推进，有望获得九院旗下优质院所资产注入。

    风险因素：军品业务订单低于预期，民品市场开拓不达预期，资产注入和资本运作进度低于预期。

    投资建议：考虑到宏观经济的不确定性，下调公司2020/21 年EPS 预测至0.20/0.23 元（原预测为0.24/0.28 元），新增2022 年EPS 预测0.26 元。当前价6.48 元，对应2020/21/22 年PE 分别为33/28/25 倍。综合考虑未来公司军品业务稳步发展，民品业务毛利率有望改善，以及院所改制注入对业绩增厚的预期，维持“增持”评级，目标价7.5 元。