事件：公司发布2022年年度报告，全年实现营业收入50.3亿元，同增38.7%；归母净利润4.1亿元，同增59.9%；扣非归母净利润1.0亿元，同减44.5%。单四季度，公司营收16.6亿元，同增106.9%；归母净利润1.5亿元，上年同期为-0.6亿元；扣非归母净利润0.8亿元，上年同期为-0.7亿元。

    产能扩张推动收入增加，价格承压、成本上涨致盈利下滑：得益于公司新投产能的释放，22年光伏玻璃累计销量2.3亿平米，同增82%，新能源玻璃业务实现营收46.7亿元，同增69.1%。但由于行业产能持续大幅扩张（工信部数据，22年累计产量1606.2万吨，同增53.6％），竞争加剧，光伏玻璃价格持续承压。2022年3.2mm光伏镀膜玻璃均价为27.1元/平米，同减7.5%。此外上游原材料、能源价格上涨，也使得成本压力在加大，致使公司新能源玻璃毛利率同减8.1pct，至11.5%。

    新能源材料平台架构清晰，产能加速扩张：报告期内，公司基本实现了主营业务向新能源材料领域全面转型的结构调整，包括：剥离全部信息显示玻璃板块业务；托管凯盛科技集团薄膜太阳能电池业务相关股权；转让全资子公司中建材（濮阳）光电材料有限公司100%股权等。公司也在持续通过并购及新建进行光伏玻璃产能扩张，如收购台玻福建光伏玻璃，并有序推进宜兴新能源、洛阳新能源项目建设。截至2022年末，公司在产光伏玻璃原片产能4650吨/日，合计年产量约1.8亿平方米，未来产能仍将继续扩张。薄膜电池相比晶硅电池，在建筑立面应用具有特有优势，BIPV将为其提供良好的发展契机，而其技术壁垒较高、国内参与者较少，因此该资产具有较强稀缺性。

    期间费用率下降明显，经营现金流由正转负：22年，公司期间费用率为7.8%，同减5.4pct；其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为0.4%/6.0%/1.5%，分别同比-0.2/-3.2/-2.0pct。期间费用率大幅降低，主要得益于公司进一步提升运营效率，且贷款利率下行。公司经营性现金流量净额为-4.0亿元，上年同期为1.4亿元。主要由于成本上涨，购买商品等现金流出增加，另一方面收取客户应收票据及不满足终止确认条件的票据贴现所致。

    盈利预测与估值评级：行业景气度仍未改善，我们小幅下调公司23-24 年EPS预测为0.83/1.29 元（较上次下调幅度为4.6%、2.3%），新增25 年EPS 预测为 1.72 元。由于公司具备的高成长属性，弹性或优于部分可比公司，此外基于薄膜电池资产在资本市场中的稀缺性，维持A/H 股“买入”评级。

    风险提示：光伏玻璃供给超预期；原燃材料价格上涨超预期；公司光伏玻璃产能投放进度不及预期。