高速成长的新能源材料平台，首次覆盖“买入”评级公司聚焦光伏玻璃主业，22-24 年公司将进入产能快速扩张期，且拥有产品、区位、原料、技术、客户等多方面优势，规模扩张后有较大降本空间。同时，作为凯盛集团“3+1”战略下的新能源材料产业平台，我们认为公司有望承接集团更多相关资产和业务，薄膜/光热玻璃产品增长潜力不容忽视。我们预测公司22-24 年EPS 为0.57/0.93/1.64 元，三年CAGR+59%。截至6月22 日，可比公司A 股和H 股的PEG 均值（22-24 年）均为0.6x，我们看好公司成长空间及业绩弹性，给予A 股22 年1.0xPEG，目标价33.48元；考虑港股流动性折价及市场对短期业绩更关注，给予H 股22 年0.5xPEG，目标价19.58 港元，均为首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　光伏玻璃产能快速扩张，成本优化空间值得期待公司18-21 年光伏玻璃收入CAGR+38.7%，期间年平均毛利率为24.5%。

    　　截至22 年5 月底，公司在产光伏玻璃产能3350t/d，居于全球行业第三。

    　　据CPIA 预测，22-25 年全球光伏年均新增装机有望达232-286GW，公司作为光伏玻璃的领先企业积极扩产，22-24 年有望新增产能14460t/d，总产能CAGR+97.7%，未来五年潜在新增产能（含托管并购资产）超20000t/d。

    　　新建产线投产后公司平均窑炉大小有望由558t/d 提升至923t/d，规模效应有望降低公司单位成本，同时公司具备产品（21 年双玻占比80%）、区位、原料、技术等优势，我们认为公司成本较当前有较大的下降空间。

    　　超薄光伏玻璃行业领先，光热/薄膜产品储备丰富公司是行业领先的薄玻璃生产企业，率先研发生产出了1.5mm 超薄光伏玻璃，20-21 年公司生产的薄玻璃占比约80%。同时，公司已建成一条400t/d的光热玻璃产线，其光热玻璃产品研发于22 年获得突破性进展；子公司合肥新能源具备CIGS 盖板玻璃的生产能力。18-21 年公司研发费用率平均为4.1%，行业内仅次于福莱特，我们认为一脉相承的研发基因是公司持续发展的动力，丰富的技术与产品储备有望在建筑节能/BIPV 等领域释放潜力。

    　　背靠集团全产业链优势，资产整合力度有望加大公司股东凯盛科技集团在玻璃行业拥有全产业链布局，为公司发展提供原料（石英砂、纯碱）、工程（全氧燃烧产线）、技术（薄膜电池）、客户等多方面支持。21 年公司公告拟收购台玻福建（650/1750t/d 光伏玻璃在产/规划产能），22 年公告受托管理集团旗下的两家薄膜电池公司。我们认为公司作为集团“3+1”战略下的重要新能源材料产业平台，有望承接集团更多新能源材料相关资产和业务，资产整合有望助力公司规模进一步扩张。

    　　风险提示：光伏装机需求低于预期，产能投放整合缓慢，盈利提升不及预期。