事项:
公司发布2024 年三季报,前三季度实现营业收入39.46 亿元,同比-0.17%;归母净利润5.76 亿元,实现扭亏为盈。单Q3 实现营收13.28 亿元,同比+2.23%;归母净利润2.26 亿,同比+32.90%。
评论:
美味鲜边际改善,但期内公司更重自然动销,营收增速略低于预期。24Q3 公司实现营收13.3 亿,同比+2.2%,其中美味鲜营收12.5 亿,同比+2.6%,实现小幅转正。分产品来看,酱油同比+0.5%,环比Q2 边际改善明显,鸡精鸡粉同比+14.0%,贡献主要增长来源,而食用油预计受到发货节奏影响,营收同比-9.2%。分渠道来看,24Q3 分销/直销模式营收分别同比-0.9%/+22.6%,其中直销在定制业务带动下延续较快增长。分区域来看,除中西部地区仍在下滑外,东部/南部/北部同比均实现转正,分别同比+8.6%/+1.2%/+2.5%。此外,公司24Q3 经销商数目净增110 家至2395 家,其中南部区域减少13 家,而东部/北部/中西部增加14/86/23 家。
成本红利体现,加上优化费投管控,24Q3 公司盈利表现超出预期。公司24Q3毛利率录得38.8%,同比+5.0pcts,其中美味鲜毛利率38.1%,同比+4.9pcts,主要一是材料采购单价、生产费用、物流成本下降,二是产品结构优化、部分单品提价等带动。在费用端,24Q3 公司销售费用率为6.3%,同比-1.9pcts,环比-8.5pcts,公司年中吸取Q2 经验重点优化费效比,Q3 报表提质增效已有体现。24Q3 管理费用率同比+1.1%,主要是薪酬福利、折旧与摊销、机物料消耗及股权激励等待期费用增加,其他财务/研发费用率同比+0.2/-0.7 pcts。最终,单Q3 公司实现归母净利润率17.1%,超出此前预期,而美味鲜归母净利润率18.4%,同比+4.4pcts。
下半年渐进改善,来年吸取经验、深化改革,经营有望恢复较好节奏。逆境中改革难免一波三折,更关键是企业的纠偏能力,年中以来,公司直面经营问题,一方面适当放缓调整节奏,Q3 期间举办业务赋能培训会议、渠道建设总结与交流会议等,对部分策略进行系统性纠偏及优化,另一方面重点维护存量基本盘,减轻经销商库存压力,同时通过提价完善定价机制,梳理渠道价值链条,减少区域窜货情况。我们在此前点评中提出,公司坚定方向务实调整,下半年企业状态有望恢复,Q3 公司经营迎来边际改善,展现利润提升潜力,Q4 考虑到去年较低基数及渐进调整磨合,报表有望兑现更高弹性,而来年公司充分吸取今年教训,在战略制定、人员安排、渠道规划等也将更合理安排,再加上宏观政策持续发力,企业状态有望逐步步入正向循环。
投资建议:积极纠偏,重回升势,维持“强推”评级。公司坚定改革信心,优化调整节奏,Q3 经营状态边际恢复,提质增效部分显现,伴随团队磨合、策略纠偏,来年公司经营有望延续改善,收入恢复合理增长中枢,而利润端在效率提升、少数股东权益收回后,有望进一步释放弹性。考虑土地征收贡献,其中深中铁路补偿补偿计入24 年报表,夹缝地等补偿平摊到24 年10 月底至25 年底,同时26 年暂不考虑任何土地贡献及并购业务,我们调整24-26 年 EPS 预测为1.41/1.96/1.36 元(原预测为1.36/2.03/1.48 元),对应P/E 估值17/12/18倍。若扣除土地补偿后,预计24/25 年营收分别为53.4/60.0 亿,归母利润分别为7.7/9.0 亿,我们给予25 年25 倍PE,并加上地产估值20 亿左右,维持目标市值/目标价约245 亿/31.35 元,维持“强推”评级。
风险提示:下游需求低迷;市场竞争加剧;改革前期费用投放加大;全国化拓展、餐饮渠道开发等不及预期;非主业剥离进度不及预期;食品安全问题等。