事件：公司公布2024 年中报，公司2024H1 实现营收26.18 亿元，同比-1.35%；归母净利润3.50 亿元，同比+124.24%，扣非归母净利润3.39亿元，同比+14.53%。其中2024Q2 实现营收11.34 亿元，同比-11.96%；归母净利润1.11 亿元，同比+106.95%，扣非归母净利润1.03 亿元，同比-32.37%。

    　　需求疲软+内部调整阶段，Q2 美味鲜收入表现下滑。2024H1 美味鲜收入同比-0.6%至25.56 亿元，其中Q2 收入同比-12.1%至10.95 亿元，与此前预告一致。分产品看，Q2 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别同比-22.0%/-15.4%/+29.1%/-30.9%，除食用油以外其余品类均有不同程度下滑。归因来看，上半年公司引入啤酒经销商但效果未体现，经验赋能还需时间，加上经销商考核目标压力较大，导致部分地区价盘受到影响。对此公司及时调整，以消化库存为主，并重启头部大商、新增拥有调味品经验的经销商带动整体增长。从区域来看，Q2 南部/东部/中西部/北部收入分别同比-11.0%/-18.7%/-25.0%/-31.2%，但下滑较多的中西部、北部新增经销商较多，年初以来净增94/81 家至675/859 家，东部/南部仅净增8/18家至406/345 家，新增经销商多以啤酒从业背景为主，调味品经验不够、暂未明显贡献业绩。

    　　Q2 毛利率提升明显，整体盈利仍有承压。2024H1 美味鲜毛利率同比+5.19pct 至37.1%，其中Q2 同比+4.19pct 至37.3%，在原材料成本红利释放以及供应链优化推动下毛利率延续提升趋势。费用方面，Q2 销售/管理费用率同比+6.8/+1.5pct，销售费用率提升较多与公司增加终端业务费用，以及销售费用投放节奏有关，销售费用率2024Q1/H1 分别同比-0.8/+2.5pct。销售费用投放比例提升较多影响Q2 净利率同比-2.7pct 至11.4%。

    　　改革继续推进，积极调整下有望实现经营恢复。展望全年，调味品行业整体需求较低迷，渠道调整建设需要时间，公司改革决心以及目标不变，在库存优化管理、价盘稳定、营销团队考核等方面持续纠偏优化。下半年新进经销商以及新开发的餐饮渠道有望逐步贡献收入，同时原材料红利及供应链改革效果将继续释放，公司计划进一步优化费用投放效果，预计费用投放力度有所收敛，盈利水平有望恢复。

    　　盈利预测：考虑行业需求较疲软，公司正处改革调整阶段，我们下调公司盈利预测，预计2024-2026 年公司实现收入55.6/62.1/69.6 亿元，同比增长8.1%/11.8%/12.0%，实现归母净利7.2/9.3/10.8 亿元，同比-57.6%/+29.1%/+15.8%，对应PE 为21/16/14X。我们按照2024 年业绩给25 倍PE，一年目标价23 元，给予“买入”评级。

    　　风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；内部调整不及预期。