投资要点

    公司发布2024H1 业绩：2024H1 公司实现营收26.18 亿元，同比-1.4%；实现归母净利润3.5 亿元，同比+124.2%；实现扣非归母净利润3.39 亿元，同比+14.5%。单Q2 公司实现营收11.34 亿元，同比-12%；实现归母净利润1.11 亿元，同比+107%；实现扣非归母净利润1.03 亿元，同比-32.4%。业绩位于此前预告中枢。

    需求疲软+改革阵痛期，24Q2 收入承压。2024Q2 公司美味鲜子公司收入同比-12%，其中预计吨价同比相对稳定，需求量同比下滑。分品类看，24Q2酱油/鸡粉/食用油/其他调味品收入分别同比-22%/-15%/+29%/-31%，受需求疲软、竞争加剧、改革阵痛等因素影响，24Q2 公司酱油、鸡粉、蚝油、料酒等品类收入均承压；低基数下食用油收入同比增长。分地区，24Q2 东部/南部/中西部/北部地区收入分别同比-19%/-11%/-25%/-31%，24H1 公司强化客户准入管控，以终端管控能力列入为客户准入原则，制定经销商准入标准，年内净增经销商201 家，其中东部/南部/中西部/北部地区分别增加8/18/94/81 家。

    毛利率持续改善，渠道磨合期费投力度加大。2024Q2 公司整体/美味鲜毛利率分别同比+3.6/+4.2pct，毛利率改善预计主因公司内部改革后效率提升，原材料采购单价、生产费用、物流成本等均同比下降。24Q2 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比+6.4/+1.5/+0.1/+0.4pct，销售费用率同比提升较多主因公司处于渠道改革阵痛期，销售团队仍需磨合，叠加需求疲软，公司费用投放力度加大。综合来看，24Q2 公司扣非归母净利率同比-2.7pct，整体盈利能力承压。

    积极应对，24H2 改革红利有望释放。24H2 公司将继续围绕年度战略规划，全面深化改革：在销售队伍建设方面，公司将做好销售团队培训，提振内部信心，充分落实产品和渠道政策；在经销商队伍建设方面，公司坚持全年开发300-500 个经销商目标，未来有望侧重于挖掘调味品经验丰富、行业基础较好的经销商；产品方面，公司将继续主推减盐、零添加等新品，同时切入工业化定制以扩大客户覆盖面。公司交流反馈，24 年7 月公司发货端同比增长，渠道库存环比改善，改革红利初步显现，叠加24H2 公司强化费用管控，我们预计24H2 公司业绩有望边际改善。

    盈利预测与投资评级：暂不考虑土地剥离收益，我们维持公司24-26 年收入预期为56/64/73 亿元，同比+8%/+15%/+14%，维持24-26 年归母净利润预期为7.0/9.1/11.1 亿元，同比-59%/+30%/+22%，对应24-26 年PE 分别为22/17/14x，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料价格大幅上涨；行业竞争格局恶化；公司治理改善不及预期；食品安全问题