核心观点

    　　公司从去年下半年开始内部改革，至今年Q2，公司仍在对营销体系、经销商管理等方面不断调整，由于渠道改革仍有问题需要解决，Q2 的经营受到影响。公司为加强营销，Q2 营销支出相对较高，但由于今年原材料成本下降，以及公司采购流程不断优化，毛利率呈现明显提升。H1 内，公司也顺利召开了经销商大会，渠道调整基本完成，期待后续改革成效逐步显现，助力公司实现高质量增长。

    　　事件

    　　公司披露2024 年半年报：

    　　2024 年H1 内，公司实现营收26.18 亿元，同比下滑1.35%；实现归母净利润3.50 亿元，同比扭亏。同时，美味鲜实现营收25. 56亿元，同比下降0.6%；实现归母净利润3.51 亿元，同比增长11.07%。

    　　Q2 单季，公司实现营收11.34 亿元，同比下滑11.96%； 实现归母净利润1.11 亿元，同比扭亏。同时，美味鲜实现营收10. 95 亿元，同比下降12.12%；实现归母净利润1.07 亿元，同比下降34.36%。

    　　简评

    　　Q2 改革阵痛导致经营承压，渠道处于调整阶段公司从去年下半年开始内部改革，至今年Q2，公司仍在对营销体系、经销商管理等方面不断调整，由于渠道改革仍有问题需要解决，Q2 的经营受到影响。分产品来看，Q2 单季内，酱油（占比53.88%）同比下降21.99%，鸡精鸡粉（占比12.87%）同比下降15.40%，主要也受宏观经济环境、行业竞争加剧等多重因素影响，食用油（占比10.03%）表现较好，同比增长29.14%。分地区来看，公司大本营南部地区（占比44.38%）降幅最小， 同比下降11.05%，东部（占比23.87%）、中西部（占比19.30%） 、北部（占比12.45%）地区分别下降18.66%、25.03%、31.15%，主要是渠道调整影响。公司的改革仍在推进，Q2 内，公司新开发经销商152 个，净增经销商104 个，经销商累计总数2285 个，地级市开发率为95%，区县开发率达 70%。

    　　营销投放力度大，成本优化提升毛利率

    　　公司为加强营销，Q2 营销支出相对较高，但由于今年原材料成本下降，以及公司采购流程不断优化，毛利率呈现明显提升。具体来看，公司Q2 毛利率达到36.17%，同比提升3.64pcts，其中，美味鲜毛利率达到36. 85%，同比提升4.19pcts，考虑到目前成本仍同比降低，下半年毛利率水平有望保持。费用方面，公司销售/管理/ 研发/财务费率分别为14.83%/7.75%/3.69%/0.23%，同比分别+6.43pcts/+1.48pcts/+0.1pcts/+0.36pcts。公司下半年也将着力控制费用投放，预计费率水平有望优化。

    　　下半年基数较低，关注渠道拓展及推新效果

    　　公司今年股权激励目标12%的收入增长，下半年存在较大压力，但公司下半年基数也相对较低，有望环比提速发展。上半年费用投放较多，目前来看，公司后续将资源投放向终端消费者培育倾斜，从渠道推动向消费者拉动转型，且有些广告效果也有望在下半年逐渐体现。在产品方面，公司重新梳理品类结构，紧抓酱油、鸡精粉等主力品类发展，依托产品品质优势着力打造大单品；同时推出有机、减盐等健康化概念产品迎合消费趋势，并开发功能化新品，满足差异化场景需求。而在供应链方面，公司改革采购模式，加强业务全流程的信息化改造，落实降本增效，改进经营效率。H1 内，公司也顺利召开了经销商大会，渠道调整基本完成，期待后续改革成效逐步显现，助力公司实现高质量增长。

    　　盈利预测：预计2024-2026 年公司实现收入57.68、67.98、80.64 亿元，实现归母净利润7.13、9.27、12.18 亿元，对应EPS 为0.91、1.18、1.56 元/股。

    　　风险提示：1）大豆等原材料价格上涨风险：调味品行业生产成本中直接材料占比较高，大豆等大宗农产品价格近年来波动较大，对公司盈利造成较大影响，若后续原料价格出现超预期上行，将对公司业绩将带来不利影响。

    　　2）食品安全风险：调味品在生产生活中使用频次高，使用范围广，直接关系人们的饮食健康，若出现相关食品安全事件，将降低公众对公司产品的信任度，对公司业务经营造成重大不利影响。3）需求恢复不及预期风险：

    　　当前公司经营节奏仍受制于下游需求的恢复进程，若终端需求恢复不及预期，短期内公司经营业绩仍将面临一定压力。