2022 年公司收入实现稳健增长，原材料价格上涨导致盈利能力有所下滑。外部扰动下公司积极聚焦调味品主业发展，产品、渠道等维度多措并举提升内部实力。当前终端需求逐步复苏，期待未来公司股权纠纷结果明晰后，内外合力共同推动保持良性发展。维持“买入”评级。

    2022 年公司收入/归母净利润/扣非归母净利润同比+4.4%/-179.8%/-22.5%，美味鲜业绩符合预期。2022 年公司实现收入53.4 亿元、同增4.4%，归母净利润-5.9 亿元、同降179.8%，主要系计提诉讼相关预计负债影响，扣非归母净利润5.6 亿元、同降22.5%。其中2022Q4 实现收入13.9 亿元、同降18.7%，归母净利润-10.1 亿元、同降369.4%；扣非归母净利润1.5 亿元、同降57.9%。分业务看，公司本部2022 年实现收入1.48 亿元、同降50.3%，归母净利润-11.7亿元、同比减少12.8 亿元，主要系计提预计负债影响（剔除影响后实现净利润763 万元，同比减少1.1 亿元，主要系地产收入减少）。美味鲜公司2022 年实现收入49.5 亿元、同增7.3%，归母净利润5.5 亿元、同降9.9%（其中Q4 收入/归母净利润分别同降1.6%/21.1%）。

    全年实现稳健成长，持续推进渠道扩张。2022 年全年公司调味品业务实现稳健增长，其中Q4 由于2021Q4 提价促进经销商备货导致基数较高，导致增长承压。

    分品类看，2022年公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品分别实现收入30.3/6.0/5.0/7.7 亿元，分别同增7.0%/9.2%/1.9%/9.3%，食用油增长较慢主要受涨价影响，Q4分别同比-4.1%/+3.0%/+2.6%/+1.8%。分区域看，2022 年公司南部/东部/中西部/北部区域分别实现调味品收入20.4/11.3/10.1/7.1 亿元，分别同增7.0%/0.8%/11.2%/12.6%，Q4 分别同比-2.5%/-15.9%/+9.2%/+15.7%，东部区域增长较慢主要系疫情导致餐饮渠道受影响较大。此外，公司持续推进渠道扩张，2022 全年经销商数量净增301 名（Q4 净增61 名），区县开发率达到68.12%（全年增加8.15Pcts），地级市开发率达到93.47%（全年增加1.19Pcts）。

    原材料价格上涨致毛利率下降，费用率整体稳健，盈利能力有所下滑。从美味鲜公司看，2022A/Q4 美味鲜毛利率分别同降2.7/3.1Pcts，主要系黄豆、辅料等主要原材料和包材采购单价上涨。费用率整体较为稳定，2022A/Q4，美味鲜销售费用率同比+0.8/+2.1Pcts，主要系销售人员薪酬及业务费增加；管理费用率同比+0.4/4.7Pcts，主要系发放稳岗补贴及计提绩效奖金增加；财务费用率同比-0.5/-0.2Pct，主要系利息费用减少、存款利息收入增加；研发费用率同比-0.1/+0.5Pct。上述因素综合导致2022A/Q4 美味鲜归母净利率分别同比下降2.1/3.1Pcts 至11.0%/12.5%。

    多措并举积极应对，期待持续改善。2022 年虽然面临局部疫情、原材料价格上涨、诉讼纠纷等外部扰动，公司积极推进调味品主业发展、提振员工积极性，实现平稳增长。展望2023 年，终端需求持续复苏，公司亦在多措并举推进稳健增长，产品方面，2022 年公司顺利推出高端零添加酱油及厨邦金奖小龙虾调料，根据其2022 年年报（本段下同），公司计划2023 年推出减盐系列新品；渠道方面，公司计划2023 年继续进行空白市场开发并实现精细化管理，计划全年净增经销商200 名。期待后续股权纠纷结果明晰后，外部需求好转与内部经营改善共同形成合力推动公司保持良性发展。

    风险因素：短期疫情影响超预期；原材料成本压力；公司渠道扩张不及预期；公司地产业务剥离不及预期；公司股权纠纷的不确定性。

    投资建议：综合考虑公司业绩表现、外部经营环境等因素，调整公司2023/2024年EPS 预测至0.90/1.06 元（原预测为1.03/1.26 元），新增2025 年EPS 预 测为1.23 元。参考可比公司海天味业、千禾味业（对应wind 一致预期2023 年PE 分别43、50 倍），给予公司2023 年45 倍PE，对应目标价40 元。维持“买入”评级。