诉讼预提致22 年亏损较多，23 年改善可期

    　　2022 年营收/归母净利/扣非净利53.4/-5.9/5.6 亿，同比+4.4%/-179.8%/-22.5%，处业绩预告下限（预计22 年归母净利-6.1 至-3.1 亿），系未决诉讼拟计提预计负债12 亿（预告预计计提9 至12 亿）。剔除诉讼影响，22Q4收入/归母净利/扣非归母净利13.9/1.7/ 1.5 亿元，同比下滑18.7%/55.4%/57.9%，22Q4 在调味品/房地产收入高基数下收入下滑，成本压力/人员薪酬等增加致利润率下滑。22 年美味鲜/房地产收入49.5/2.3 亿，同比+7.3%/-42.9%，调味品稳健发展，房地产等业务整体下滑。展望2023，调味品业务随下游需求回暖/部分原材料价格下行有望实现明显改善，股权问题的加速处置亦将促进内部经营机制理顺。预计23-25 年EPS 0.91/1.06 /1.23 元，参考可比23 年平均PE 46x，给予23 年46xPE，目标价41.86 元，“增持”。

    　　调味品主业回暖，餐饮渠道/下沉市场开拓并进22 年/22Q4 美味鲜营收49.6/13.2 亿，同比+7.3%/-1.6%，团队激励与营销改善下整体回暖，21Q4 提价促渠道集中拿货形成高基数，22Q4 收入下滑。

    　　产品端，22 年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品收入30.3/6.0/5.0/7.7 亿，同比+7.0%/+9.2%/+1.9%/+9.3%，酱油、鸡精和其他调味品显著修复，食用油受涨价影响增速较缓；渠道端，公司多措并举推进渠道下沉与精耕，截至22 年末，公司经销商数量达到2003 名，净增301 名，地级市/区县开发率93.5%/68.1%，同比+1.2/+8.2pct，2023 年计划保底增200 名经销商；分区域，22 年东/南/中西/北部区域收入同比+0.8%/+7.0%/+11.2%/+12.6%。

    　　22 年成本上涨致净利率承压，23 年盈利能力改善可期22 年公司毛利率31.7%，同比-3.2pct，其中美味鲜毛利率30.7%，同比-2.7pct，调味品吨价/吨成本同比+2.7%/+7.1%，大豆、包材等原材料价格上涨致毛利率显著承压。22 年公司销售/管理费用率8.9%/6.1%，同比+0.8/+1.1pct，系稳岗补贴及计提绩效奖金增加，最终扣非净利率同比-3.6pct至10.4%。22Q4 公司毛利率31.6%，同比-6.8pct，我们判断系调味品及房地产销售成本上涨所致，销售/管理费用率9.9%/5.3%，同比+3.3/+3.1pct，最终扣非归母净利率同比-10.3pct 至11.1%，期待23 年盈利改善。

    　　看好公司经营与管理双改善，维持“增持”评级考虑23 年公司内部管理梳理仍处进程中，原材料价格下行仍待传导/技改等费用摊销增加，我们下调23-24 年盈利预测，预计23-24 年EPS 为0.91/1.06（前值1.02/1.27 元），引入25 年EPS 为1.23 元，给予其23 年46x PE，目标价41.86 元（前次42.84 元），“增持”评级。

    　　风险提示：诉讼事项结果的不确定性、成本波动、竞争加剧、食品安全。