事件描述

    公司发布三季报，22Q1-Q3 实现营业总收入39.56 亿元，同比增长15.95%，归母净利润 4.19 亿元，同比增长14.18%，扣非归母净利润为4.03 亿元，同比增长13.94%；22Q3 实现营业总收入13.04 亿元，同比增长18.98%，归母净利润为1.06 亿元，同比增长21.51%，扣非归母净利润为1.01 亿元，同比增长19.38%；其中美味鲜22Q1-Q3 实现销售收入36.37 亿元，同比增长10.95%，Q3 实现销售收入11.73 亿元，同比增长12.79%。

    酱油鸡精鸡粉实现高增，渠道下沉持续推进

    1）分产品来看：22Q1-Q3 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现同比增长11.77%/11.65%/1.62%/12.13%，酱油、鸡精鸡粉等品类量增驱动增长，食用油环比表现变弱，餐饮端拓展进程较为显著；22Q3 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别同比增长18.34%/17.77%/-4.62%/1.59%；2）分区域来看：22Q1-Q3 东部/西部/中西部/北部区域分别同比增长分别为8.52%/10.97%/12.01%/11.53%，Q3 东部/西部/中西部/北部区域分别同比增长分别为16.81%/11.41%/1.24%/28.28%，北部区域Q3 增长明显，东部区域延续增长态势； 3）渠道下沉：22H1 经销商总数达到1942个（比年初净增经销商240 个，环比增加49 个），地级市及区县市场开发按照战略稳步推进，地级市开发率达到93.47%，较上年同期持平，区县开发率达到67.34%，较去年同期提升6.51PCT，未来有望进一步加大力度拓展营销区域，进一步下沉覆盖率。

    成本上涨毛利承压，控费效果较为显著

    22Q1-Q3 及22Q3 公司毛利率分别为31.72%/31.15%，同比分别-1.4PCT/+0.6PCT，原材料成本压力仍在，影响毛利率表现；22Q3 公司销售费用率9.1%，同比下降0.5PCT，但环比上涨1.6PCT，主因销售人员数量增加以及电商费用同比增加；22Q3 管理费用率为8.2%，同比增加1PCT，主因管理人员考核奖金及稳岗补贴同比增加；22Q3 研发费用费用率为3.3%，同比减少0.2PCT；22Q3 销售净利率8.69%，同比提升0.6PCT，环比下滑3.94PCT，成本和费用投入双重挤压盈利空间。

    火炬集团及其一致行动人增持，公司治理逐步理顺截止目前，大股东中山润田持股比例为16.32%，二股东中山火炬及其一致行动人持股比例为13.96%。22 年10 月公司发布公告，法院对中山润田与中航信托借款合同纠纷一案，发出执行裁定书，本次中山润田计划预计减持3105 万股（占比约3.95%），同时重庆信托股权纠纷仍有1094 万股（占比约1.39%）未减持，以上部分减持结束后，中山润田持股比例将进一步下降，预计降低到10.97%。公司治理逐步改善，看好在管理层理顺过程中的业绩改善与估值修复双主线。

    投资建议与盈利预测

    公司三季度保持稳健增长，在需求疲软和餐饮场景受损下，酱油等优势品类持续放量，市场下沉覆盖率逐步提升。但疫情对消费场景仍有不确定性，成本压力盈利能力收窄，我们下调预计公司2022/2023/2024 年收入分别为54.27/60.76/68.77 亿元， 同比增长分别为6.1%/12%/13.2%，归母净利润为6.92/8.14/9.83 亿元，同比变动-6.7%/17.5%/20.9%，对应EPS 分别为0.88/1.04/1.25 元/股，对应PE为38/32/27X （ 原预测为2022/2023/2024 年收入分别为56.07/63.16/71.60 亿元，同比增长分别为9.6%/12.7%/13.4%，归母净利润为7.81/8.86/10.70 亿元，同比增长5.3%/13.4%/20.8%，对应EPS分别为0.98/1.11/1.34 元/股），维持“买入”评级。

    风险提示

    1）成本压力及行业竞争：原材料价格大幅上涨，运输费用压力等。公司新品推展不顺利，行业竞争加剧；

    2）疫情控制及恢复不及预期：餐饮端恢复不及预期；3）公司相关债务及管理层治理问题；

    4）食品安全风险：食品安全事件。