事项：

    　　公司发布2022 年半年报，22H1 实现营收26.52 亿元，同增14.52%，归母净利润3.13 亿元，同增11.91%，扣非归母净利润3.02 亿元，同增12.21%。其中单Q2 收入13.05 亿元，同增23.98%，归母净利润1.55 亿元，同增47.58%，扣非归母净利润1.46 亿元，同增47.93%，业绩表现超预期。

    　　评论：

    　　品类和渠道拓展顺利，低基数下收入显著加速。22Q2 美味鲜实现销售收入12.35 亿元，同比+23.1％。分品类看，单Q2 酱油/食用油/其他显著加速，低基数下分别同比+21.2％/+60.5％/+26.0％，鸡精鸡粉同比+7.5％，延续良性增长势头，其中料酒和蚝油上半年表现亮眼，分别增长30%、10%以上。分区域看，外埠市场表现更优，Q2 中西部/北部市场分别同比+31.2%/+28.6%，高于东部和南部市场+21.2％/+18.7％增速，渠道方面开拓加速，公司针对主销区分品类分渠道进行裂分，非主销区往区县市场全面裂分，带动地级市覆盖率提升1.17pct 至93.47%，区县开发率提升8.05pct 至66.25%。本部业务营收0.23 亿，同比+120.0％，综合带动公司Q2 营收+24.0％。

    　　毛利率环比略有改善，叠加费用率收窄，推动盈利释放弹性。毛利率方面，公司Q2 毛利率31.68％，同比-1.07pcts，美味鲜Q2 实现毛利率31.42％，环比Q1 略有改善（+0.74pcts），但同比仍-3.09pcts，主要系大豆、包材、能源等价格仍处高位、提价尚未完全落地。费用方面，公司Q2 销售费用率7.49％，同比-0.62pcts，预计与需求疲软下行业性促销力度收窄有关，管理费用率5.73%，同比-0.31pcts，研发费用率3.5%，同比-0.7pcts，主要系本期研发项目推迟至下半年展开所致，财务费用率0.03％，同比-0.50pcts。综合使公司Q2 净利率11.81％，同比+1.9pcts。美味鲜Q2 实现归母净利1.50 亿，同比+25.0%，净利润率12.96％，与去年同期持平。

    　　从团队士气到渠道信心，主业经营改善率先落地，后续成本拐点和治理优化有望逐步接力。公司强化内部调整，一方面通过制定务实目标、落实轮岗制度和增加超额奖励等方式，驱动员工积极性，另一方面加强业务层面精细管理，不仅料酒、食用油等品类拓展顺利，而且渠道下沉和经销商开拓开始加速推进，特别是渠道信心恢复，补库等市场动作得以正常展开，企业经营已回归良性轨道。年内维度来看，考虑下半年基数仍低，且包材、大豆等成本回落趋势明确，盈利弹性有望延续。长期来看，随着专业战投机构介入和二股东增持，公司内部管理迎来破局，若治理问题进一步理顺，公司发展潜力得到激发，加上行业外部需求回暖，公司依托渠道和品牌优势收割份额，有望实现更高增长。

    　　投资建议：经营改善进一步确认，重申战略布局和“强推”评级。公司报表承压充分，历史包袱相对较轻，而当下调整逐步显效，经营触底改善趋势明确，考虑估值在调味品板块折价明显，公司股价安全边际仍足，未来行业拐业或治理改善有望提供持续催化。我们维持22-24 年EPS 预测0.90/1.14/1.35 元，当前股价对应PE 为42/33/28 倍，给予23 年45 倍估值，维持一年目标价50 元和“强推”评级。

    　　风险提示：下游需求低迷；市场竞争加剧；股权质押风险；食品安全问题等。