本报告导读：

    　　公司2021H1 业绩不及预期，放眼长期，管理改善带动下公司产品/品牌/渠道短板不断补齐、长板不断拉长，成长可期。

    　　投资要点：

    　　投资建议：维 持“增持”评级。下调2021-2023年EPS至0.91/1.16/1.42元（前值分别为 1.23/1.49/1.87 元），同比-18%/+27%/+23%，参考可比公司给予2022 年32X PE，下调目标价至37.12 元（前值为64.04元）。

    　　业绩不及预期。2021H1 实现营收/净利润23/3 亿元，同比-9%/-39%，Q2 实现营收/净利润11/1 亿元，同比-25%/-58%。总体而言，公司业绩不及预期，主因动销放缓+主动控货去库存+原材料上行+基数效应。产品端酱油主业下滑拖累收入，渠道端公司逐步加强空白市场的经销商布局力度地级市/县级市开发度进一步提升。

    　　盈利能力显著承压。毛利率：2021H1 同比-4.8pct，主因原材料价格上涨；净利率：2021H1 同比-6.4pct，主因毛利率承压+管理/研发费用率增加。

    　　中长期看：管理效率边际提升带动下，公司成长可期。2021 年开始随着股权激励的预期落地以及张卫华总重新回归管理团队，公司管理效率呈现边际改善趋势，在此基础上公司在战略层面进一步聚焦调味品主业（拟挂牌转让房地产子公司股权，所获资金拟全部投入调味品主业当中），在战术端渠道扩张、产品结构丰富、产能扩建及品牌建设齐发力，随着长板逐渐拉长、短板不断补齐，我们看好公司竞争壁垒的持续提升，最终实现市场份额的加速收割并不断获取超额利润。

    　　风险提示：需求恢复不及预期；改革不及预期；行业竞争加剧等