业绩简评

    　　公司于8 月30 日发布21 年半年报，21H1 公司实现营收23.16 亿元，同比-9.34%；归母净利实现2.80 亿元，同比-38.51%。其中单21Q2 实现营收10.53 亿元，同比-24.85%；归母净利1.05 亿元，同比-57.86%。

    　　经营分析

    　　高基数叠加高库存，业绩低于预期。美味鲜单21Q2 营收同比-34.04%，主要系去年同期补库存高基数，叠加渠道库存仍在消化；21H1 营收同比-10.19%， 分产品来看， 酱油/ 鸡精鸡粉/ 食用油/ 其他品类分别同比-12.78%/+29.29%/-31.50%/-7.08%，其中鸡精鸡粉高增主要系去年同期餐饮渠道受损形成低基数；分地区来看，21H1 东部/南部/中西部/北部营收分别同比+0.29%/-10.04%/-20.43%/-13.87%。

    　　成本压力上行，内部多重调整挤压利润空间。公司21H1 毛利率同比-4.84pct 至37.71%，主要系成本端压力上行；费用端，销售费用率同比持平，主要系返利减少，管理费用率同比+0.82pct，主要系公司加大员工激励，研发费用率同比+0.88pct，主要系公司积极推进产品矩阵差异化裂变，财务费用率/税金及附加占营收比重分别同比+0.38/0.09pct；传导至美味鲜净利率端同比-5.16pct，21H1/21Q2 归母净利分别同比-33.54%/-51.21%。

    　　积极推进内部变革，短期调整不改向上趋势。公司当前积极改进疫情期间暴露出的内部机制问题，1）渠道：恢复价格体系的正常有序及产品价格弹性，保障已有经销商的稳定收入和利润预期，同时加快空白市场开发与渠道下沉，21H1 经销商净增加215 家；2）产品：着力推动产品矩阵拓展裂变，力求迎合不同消费者需求，向上布局健康概念推动结构升级，开拓利润空间，向下开发中低档高性价比产品，打开餐饮渠道增长曲线。21 年将有7-8万吨酱油、5 万吨蚝油产能投产，中山技改项目预计总共释放 27 万吨产能，有望进一步降本提效，护航“五年双百”目标兑现。

    　　盈利预测与投资建议

    　　当前渠道库存低于历史水平，建议关注下半年需求改善，考虑到需求恢复承压，我们下调之前盈利预测，预计公司21-23 年收入增速为-2%/14%/12%，归母净利增速为-20%/12%/10%，EPS 为0.89/1.00/1.10 元，分别下调28.04%/33.35%/37.55%，PE 为35/31/28 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　终端需求恢复不及预期，原材料价格变动，食品安全问题。