Q2 营收/归母净利双承压，长期聚焦主业有望迎来改善21H1 公司营收/归母净利23.2/2.8 亿，同比-9.3%/-38.5%，美味鲜营收/净利润22.4/3.3 亿，同比-10.2%/-33.5%；公司21Q2 营收/归母净利10.5/1.0亿，同比-24.9%/-57.9%，营收下滑较多系因Q2 渠道库存较高、餐饮需求相对疲软且社区团购分流；成本上涨及费用增加致21Q2 毛利率/净利率同比-7.1/-7.8pct。我们认为公司短期经营承压，随库存消化、动销改善，经营情况有望逐季好转，中长期看，公司拟剥离房地产业务聚焦调味品主业，餐饮渠道开发及下沉市场覆盖稳步推进。我们下调盈利预测，预计21-23 年EPS 为1.01/1.24/1.46 元，参考可比公司21 年平均PE 38x（Wind 一致预期），给予21 年38xPE，目标价38.38 元（前次59.52 元），“增持”。

    　　调味品量价承压，渠道下沉卓有成效

    　　21H1 美味鲜实现营收22.4 亿元，同比-10.2%，调味品销量32.6 万吨，同比-4.0%，吨价同比-6.4%。其中21Q2 美味鲜公司实现营收10.0 亿元，同比-26.7%，分产品，21Q2 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品分别实现收入6.2/1.3/0.7/1.6 亿，同比-28.2%/+11.6%/-56.5%/-22.7%，餐饮渠道鸡精鸡粉提价消化较好；分渠道，21Q2 分销/直营收入同比-27.0%/-35.7%，截至21Q2 末，公司经销商1636 名，较21Q1 末+105 名，招商工作稳步推进，地级市/区县开发率92.3%/58.2%，同比+2.3/7.2pct；分区域，21Q2 东/南/中西/北部区域收入同比-18.9%/-24.0%/-32.8%/-39.1%。

    　　成本上涨致毛利率下行，盈利能力承压

    　　21H1 毛利率为37.7%，同比-4.8pct（其中21Q2 同比-7.1pct），系：1）新会计准则下销售返利直接扣减收入（21H1 美味鲜销售产品吨价同比-6.4%）；2）包材及大豆等原材料价格上涨。21H1 公司销售/管理/研发费用率11.9%/5.9%/3.7%，同比-0.0/+0.8/+0.9pct，21Q2 同比-1.3/+1.0/+1.2pct，管理费用率提升系管理人员薪酬增加，且20 年疫情下享受社保减免。最终21H1 归母净利率同比-5.7pct 至12.1%，21Q2 同比-7.8pct 至10.0%。

    　　短期承压，长期锚定“五年双百”，维持“增持”评级公司短期经营承压，21H2 积极推进渠道开发/经销商支持/产品开发/市场推广/价格管控工作，大股东拟全额认购定增，长期锚定“五年双百”目标（19至23 年实现健康食品年营收过百亿、年产销过百万吨）。考虑外部压力较大，公司调整仍需时间，我们下调盈利预测，预计21-23年EPS为1.01/1.24/1.46元（前值1.24/1.48/1.74 元），参考可比公司21 年平均PE 38x（Wind 一致预期），给予21 年38xPE，目标价38.38 元（前次59.52 元），“增持”。

    　　风险提示：原材料价格波动，业绩预测不及预期，食品安全问题。