事件：公司发布2021年半年报，实现营收23.2亿元，同比减少9.3%；实现归母净利润2.8 亿元，同比下降38.5%。其中21Q2 实现营收10.5亿元，同比下降24.9%，实现归母净利润1.1 亿元，同比下降57.9%，Q2 低于市场预期。

    　　鸡精鸡粉表现回暖，酱油食用油出现下滑。21H1 酱油实现收入7.2 亿元，同比下降12.8%；食用油实现收入2.1 亿元，同比下降31.5%。鸡精鸡粉受家庭端消费回暖影响表现亮眼，实现收入2.7 亿元，同比增长29.3%。公司两大核心业务均出现明显下滑，主要由于1）去年同期疫情影响下高基数；2）二季度整体需求疲软；3）社区团购带来低价竞争问题及传统KA 渠道受冲击客源流失；4）行业产能扩张加速竞争加剧；5)公司Q2主动控制渠道库存，理顺价格体系；目前渠道库存维持在一个月左右低位水平。分区域看，公司各大区域收入增速均有10%以上下滑，其中较薄弱的中西部收入同比大幅下降20.4%，主要系中西部地区新开拓经销商体量较小，渠道压货意愿较弱。公司全国范围内继续加大渠道下沉力度，经销商队伍持续扩张，21H1 全国经销商实现净增长215 家至1636 家，全国化扩张正稳步推进中。

    　　原材料成本大幅上升，短期业绩承压明显。21H1公司毛利率为37.7%，同比下降4.8pp，其中Q2 毛利率36.2%，同比下降7.1pp。成本端压力主要系1）大豆、瓦楞纸等原材料价格上涨；2）社区团购全面兴起，大容量低价产品挤压毛利空间；3）会计政策变更导致运杂费计入营业成本所致。费用率方面，销售费用率11.6%，同比下降1.3pp，主要由于销售返利减少；广告费用投放方面仍保持较强力度，广宣费用同比增长42.2%。管理费用仍保持较低水平，人员薪酬增加带动管理费用率小幅上升1pp 至6%。原材料成本承压明显，致使21H1 整体净利率下降8.6pp 至10.9%。

    　　短期行业至暗时刻已过，中长期业绩稳健增长可期。短期来看，受制于需求端疲软与成本端上行压力，调味品行业整体21H1 业绩表现均不及预期。短期来看面对成本压力，龙头企业凭借规模优势暂缓提价，有望加速中小产能出清快速提升行业集中度，此外公司目前渠道库存处于低位，价盘理顺后下半年业绩有望实现较快增长；中长期来看，社团团购过往低价竞争乱象将在政府介入后逐步改善，无人推介情况下利好品牌力强的龙头企业实现低端产品快速放量；22年成本端压力逐渐减轻+21 年整体低基数效应+下一轮调味品行业提价周期将至，助力公司中长期业绩稳健增长。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为1.02元、1.33元、1.72元，对应动态PE 分别为31 倍、24 倍、18 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，行业竞争格局恶化风险。