事件概述

    公司上半年实现营收23.16 亿元，同比-9.34%；归母净利润2.80 亿元，同比-38.51%；每股收益0.35 元。

    分析判断：

    家庭端需求恢复偏弱，收入短期承压

    公司上半年受到消费需求疲软、社区团购渠道分流等多重影响，收入同比出现了9.34%的下滑；其中单二季度实现收入10.53 亿元，同比下降24.85%，短期收入端成长受阻。但公司仍在坚定不移的推动营销变革，推进渠道扩张和下沉战略，通过前期积极去库存、规范市场，渠道库存低于历史平均水平，为后续增长奠定基础，预计公司下半年收入端有望环比改善，经营逐步恢复。

    分产品来看，上半年酱油、鸡精鸡粉、食用油和其他调味品产品分别实现营收13.81/2.73/2.06/3.50 亿元，分别较去年同期-12.78%/+29.29%/-31.50%/-7.08%，其中鸡精鸡粉增长较快主要系餐饮渠道恢复，而酱油下降较多主要系需求疲软以及公司主动去库存，食用油下降主因产品涨价后影响销量。分地区来看，上半年公司东部/南部/中西部/北部收入分别同比+0.29%/-10.04%/-20.43%/-13.87%/-10.60%，除东部外各区域收入均有一定程度的下降。同时公司上半年净增经销商215 家至1636 家，其中北部和中西部净增131 和57 个，增加较多，地级市开发率达到92.3%，区县市场开发率达到58.2%，持续进行市场开拓。

    毛利率下降影响净利率，短期利润疲软

    公司上半年毛利率和净利率分别为37.71%和13.02%，分别较去年同期-4.84 和-6.43pct，收入规模收缩以及毛利率下降影响公司盈利能力，上半年仅实现归母净利润2.80 亿元，同比下降38.51%。单二季度毛利率和净利率分别为36.22%和10.90%，分别较去年同期下降7.15 和8.61pct，仅实现归母净利润1.05 亿元，同比下降57.86%，二季度业绩表现较弱。

    具体来看，公司上半年毛利率同比下降主因黄豆和添加剂等原材料价格上涨使得成本端承压，并且毛利率较高的酱油占比略有下降。费用端来看，公司期间费用率合计为21.99%，较去年同期+2.08pct，其中销售费用率和管理费用率分别为11.87%和5.95%，分别较去年同期-0.002 和+0.82pct，主因公司减小销售返利，提高美味鲜管理人员薪酬福利；同时增加相应的研发投入使得研发费用率同比提升0.88pct。综合来看，上半年成本端承压和销售规模下降对利润影响较为明显。

    继续努力谋经营改善，静待业绩回暖

    虽然公司上半年经营面临一定的压力，但下半年仍将持续推进规模提升和销售渠道改革，尽可能弥补业绩缺口。公司将加速空白市场开发，落实销售人员短期激励和长期扶持相结合的激励措施，市场端稳定KA、发展BC、提振二批、攻坚餐饮、健康发展线上渠道。虽然短期行业和公司发展处于阵痛期，但公司仍在积极应对，特别是下半年轻装上阵，有望在市场恢复过程中率先受益；长期我们看好公司在营销布局、产能扩张和产品研发等多方面不断深耕，顺应行业发展趋势，强化竞争优势和壁垒。

    投资建议

    参考中报业绩，我们调整了盈利预测。我们预2计1-公23司年收入分别为53.92/65.19/77.54 亿元，分别同比+5.2%/20.9%/18.9%，上次预测增速分别为+20.0%/+15.9%/+13.6%；归母净利润分别为7.6/9.3/11.6 亿元，分别同比-14.8%/+23.1%/+24.1%，上次预测增速分别为+10.9%/+23.1%/+21.8%，；EPS 为0.95/1.17/1.45元，当前股价对应估值分别为32/26/21 倍。公司股价前期下调较多，市场悲观预期基本已反映至股价中，参考最新估值，继续维持买入评级。

    风险提示

    疫情影响超预期、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全