事项：公司发布2021 年一季报，公司Q1 实现收入12.63 亿元，同增9.5%，归母净利润1.75 亿元，同降15.2%。扣非归母净利润为1.70 亿元，同降16.5%。

    　　美味鲜仍保持近10%增长，但发货节奏不均致Q1 收入放缓。公司21Q1 营收同比增长9.5%，环比20Q4 放缓5.3pct，预计与季度间发货节奏有关，据渠道调研反馈，20Q4 公司发货集中，至年底渠道库存约2.5-3.5 个月，Q1 后公司努力平衡业绩增长和库存压力，经过消化后当前库存逐步回落至2 个月左右，Q1 在行业承压背景下，美味鲜公司营收12.4 亿，仍实现同比+10%平稳增长。

    　　品类和区域间表现有所分化，鸡精鸡粉和低基数区域表现亮眼。分产品看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别同比+5.7%/+52.2%/-2.3%/+13.0%,其中鸡精鸡粉大幅上升，主要是基数低以及受餐饮复苏的影响，而食用油受高基数影响同比略有下降。分渠道看，分销/直营渠道分别同比+10.5%/-21.2%，其中直营销售较大主要系去年电商平台增长较多，以及本期疫情减缓后消费场景转换所致。分区域看，外围市场经销商开拓顺利，期间净增经销商110 名至1531 家，其中北部/中西部等市场分别净增66/33 家，东部/北部营收增幅较大，分别同比+24.0%/+21.0%，中西部则负增-7.7%，主要与基数问题及就地过年政策有关。

    　　成本上涨致毛利率下滑，叠加费投力度增大，盈利能力显著承压。毛利率方面，受本期包装物料及原材料价格涨幅较大影响，公司21Q1 实现毛利率38.9%，同比下降2.6pct，费用率方面，公司Q1 销售费用率12.1%，同比增加1.5pct，主要与公司针对促销、买赠等地推营销投入加大、外围市场开拓推升运费率有关，管理费用率5.9%，同比+0.6pct，系本期美味鲜管理人员薪酬福利、物料辅助服务费及咨询费等支出增加所致。其他费用方面基本保持平稳，研发费用率/财务费用率分别同比+0.6pct/-0.3pct。最终Q1 实现净利率13.9%，同比-4.0pct，净利润同比-15.2%。现金流方面，销售回款14.67 亿元，同增9.2%，与收入基本相符，经营现金净额2.32 亿元，同降41.2%，主要与美味鲜原材料采购单价和采购量上升，致购买商品、接受劳务支付现金增加有关。

    　　积极应对经营压力，长线坚定推进改革，待库存逐步消化后，不排除提价可能。面对行业性压力，公司积极应对，Q1 增大费投推动库存良性消化，且坚定以自身规划为出发点，一方面加快经销商和营销单元裂变，推动渠道下沉和餐饮渠道开发，另一方面落实并提高员工薪酬激励，同时加快产能建设和储备、紧跟布局复调等新式赛道等，经营势头长期仍在向上。展望全年，Q2 后随着经济环境改善和调整显效，预计库存趋于改善，下半年后不排除提价可能。

    　　投资建议：经营阶段承压，公司积极应对，建议把握优质赛道标的长线布局机会，维持“推荐”评级。公司作为头部企业之一，相比中小企业更具竞争实力，且公司保持耐心、着眼长远，按计划继续推进营销和组织改革，经营势头实在向上，在行业普遍承压下，份额或将加速向龙头集中。此外短期虽存大股东不确定性，但中长期随着股权激励落地和张卫华总回归管理团队，管理边际上改善提速，考虑到公司应对积极，全年目标虽有压力但仍具备实现可能，我们维持21-23 年EPS 预测为1.23/1.47/1.76 元，建议把握调味品优质赛道承压后长线布局机会，维持12 个月目标价59 元，对应22 年40 倍PE，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：竞争加剧，原材料大幅涨价，机制改善低于预期，食品安全问题等。