事件概述

    　　公司 Q1 实现营收 12.63 亿元，同比+9.51%；归母净利润 1.75 亿元，同比-15.17%，EPS 0.22 元。

    　　分析判断:

    家庭端需求恢复偏弱，收入增长基本符合预期公司 Q1 实现营收 12.63 亿元，同比 9.51%；其中子公司美味鲜实现营收 12.35 亿元，同比+10.01%，公司本部/中汇合创/中炬精工分别实现营收 818.9 万/39.26 万/1722.5 万，分别同比+36.10%/-95.50%/+23.90%。公司调味品主业增速偏慢，主因：1）家庭零售端需求恢复偏弱，对行业整体增长影响较大；2）公司渠道库存较为良性；3）南部、中西部区域恢复低于预期；综合影响下使得公司收入端表现一般。

    　　分品类来看，Q1 公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他品类分别同比+5.72%/+52.16%/-2.34%/+12.97%，酱油产品因零售端需求降速而增长降速，鸡精鸡粉因餐饮销售恢复而同比高增，食用油高基数下同比下降。分渠道来看，Q1 东部/南部/中西部/北部销售收入分别同比+24.03%/+7.44%/-7.73%/+21.04%，区域增长差异与同期基数和“就地过年”政策影响有关，东部和北部市场恢复较好，而南部和中西部市场恢复程度低于预期；同时公司一季度净增经销商 110 家，其中北部和中西部净增 66 和 31 个，增加较多，也将带动公司区域销售恢复和成长。

    毛利率下降+费用率提升，短期利润增速低于预期公司一季度毛利率和净利率分别为 38.94%和 14.80%，分别较去年同期-2.61 和-4.58pct，原材料价格上涨影响毛利率叠加市场投放加大提升费用率，使得公司短期净利润同比下降。

    　　具体来看，公司 Q1 毛利率同比下降主因包装物料和原材料价格上涨使得成本端承压，并且毛利率较高的酱油占比略有下降。费用端来看，公司期间费用率合计为 21.6%，较去年同期+2.5pct，其中销售费用率和管理费用率分别为 12.11%和 5.86%，分别较去年同期+1.48 和+0.59pct，主因公司加大营销费用投放，提高美味鲜管理人员薪酬福利，同时增加了相应的研发投入。综合来看，公司一季度实现归母净利润 1.75 亿元，同比下降15.17%，净利率也降至 14.80%，短期成本端承压和费用投放加大对利润影响较为明显。

    年内加大市场投入谋规模提升，短期利润承压公司全年定调加大费用投放谋规模提升，短期业绩因费用投放的节奏而有所波动，但拉长全年来看，推动规模提升和销售渠道改革的进程仍将稳步推进。公司将持续推进团队建设、渠道开发与下沉（经销商总数超过 1700个）、1+N 品类扩张、多渠道品牌传播、分层级市场推广以及优化加强团队激励，特别是在激励层面拉大差距，给予大区、办事处更大的灵活自主权通过政策激励，细化业绩贡献，强化激励导向。公司计划加大市场投放、品牌传播和员工激励的同时势必需要销售费用支持，因此公司全年利润目标增速低于收入目标增速，预计销售费用率提升将是 2021 年影响净利率的核心因素。我们认为公司短期费用投放将加大领先优势，长期看好公司在营销布局、产能扩张和产品研发等多方面不断深耕，顺应行业发展趋势，强化竞争优势和壁垒。

    　　投资建议

    　　维 持 盈 利 预 测 不 变 ， 我 们 预 计 公 司 21-23 年 收 入 分 别 为 61.5/71.3/81.0 亿 元 ， 同 比+20.0%/+15.9%/+13.6%；归母净利润分别为 9.9/12.2/14.8 亿元，同比+10.9%/+23.1%/+21.8%，；EPS 为1.24/1.53/1.86 元，当前股价对应估值分别为 39/32/26 倍，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　疫情影响超预期、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全