Q4 归母净利润同增28.88%。2020 年公司营收51.23 亿元，同增9.59%，归母净利润8.90 亿元，同增23.96%，扣非后归母净利润8.97 亿元，同增30.07%。全年毛利率41.56%，同增2.01pct，我们预计主要系原材料价格下降所致。销售费用率11.05%，同增1.29pct；管理费用率8.49%，同减0.97pct。

    Q4 单季度营收13.14 亿元，同增14.82%，归母净利润2.22 亿元，同增28.88%，扣非后归母净利润2.43 亿元，同增43.77%。

    食用油增长较快，南部受疫情影响明显。2020 年美味鲜营收49.78 亿元，同增11.42%。分产品看，酱油营收31.23 亿元，同增8.43%，鸡精鸡粉营收4.94 亿元，同减6.2%，食用油6.03 亿元，同增34.99%，其他产品营收7.10亿元，同增21.76%。Q4 单季度酱油营收增速5.65%，鸡精鸡粉营收增速15.16%，食用油营收增速40.66%。分区域看，2020 年东部营收11.03 亿元，同增0.87%，南部营收20.12 亿元，同增6.66%，中西部营收10.38 亿元，同增31.48%，西部营收7.76 亿元，同增16.41%。我们预计东部、南部受到疫情影响较大。

    疫情影响之下餐饮占比有所下滑。从公司调味品产品最终的使用上，70%以上用于家庭消费，餐饮端消费占比不到30%，2020 年疫情导致餐饮端收入占比有所下滑。2020 年公司调味品产量约69.73 万吨，中山基地扩产预计2022 年完成，阳西生产基地也在稳步推进，我们认为随着中低档产品逐渐完善，餐饮端消费占比有望得以提升。

    加强内控，加大市场拓展。2020 年加大“强集团”管控，建立成本指标体系，有效实现控本降费，管理费用率下降0.97pct 至8.49%。营销端，2020 年新增营销人员300 余人，新增经销商370 家至1421 家，比年初分别增长24.25%和35.20%；全国地级市开发率达到89.02%，县级市开发率达51.04%，公司正大力拓展营销区域，进一步向区县、社区下沉；销售费用率提升1.29pct至11.05%。

    盈利预测与估值……2021 年公司将继续在营销、机制、组织架构上进行变革，进一步提升组织效率。2021 年营收目标为61 亿元，同增19.06%，归母净利润目标9.85 亿元，同增10.68%。我们预计公司21-23 年EPS 分别为1.25/1.46/1.71 元，相关可比公司2021 年PE 在48-69 倍。给予公司21 年50-60 倍PE，对应合理价值区间62.5-75 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。上游原材料价格波动影响；产能释放不达预期；行业竞争加剧等。