胰岛素集采落地，门冬30 和门冬50 首次纳入并以A1 类中标：第二轮胰岛素集采落地，公司全系列胰岛素产品成功以A 类中选，其中甘精胰岛素和新品预混型门冬胰岛素（门冬胰岛素30 与门冬胰岛素50）均以A1 类中选，将有助于加速产品的进院准入和销售放量。基础签约量外，公司还将获得B 类、C 类中选产品未分配的采购需求量和未中选产品的采购需求量，该部分合计超过3,300 万支（大部分来自三代）。从价格来看，二代和甘精的降幅在10-20%之间，整体较温和；门冬系列虽然降幅更大，但我们预计分配量的提升足以弥补降价影响。

    　　1Q 合理调整发货节奏，2H 收入放量可期：1Q24 公司收入/扣非净利润分别同比-11.1%/-13.0%，主要由于：为了减少新一轮集采相关的差额一次性冲销或返还，公司在1 季度合理调控发货节奏，减少胰岛素产品发货。

    　　2024 年1-4 月，公司预计甘精销量同比+20%，门冬30 销量同比+80%；综合考虑集采结果的执行节奏，我们看好2H 三代产品在收入端的放量。此外，公司也正加快利拉鲁肽的挂网和入院，预计2H 销售将放量。

    　　出海、研发稳步推进：出海：公司的二代产品于2024 年4 月已经完成欧盟GMP 验厂，公司预计2024 年底-1H25 将获批上市，获批后将有利于加速产品在其他非法规市场的商业化；三代产品将于2-3Q24 在欧洲进入临床研究，并于2024 年完成研究工作，2025 年在欧美申报BLA。早研：1）GLP-1/GIP 双靶点减重适应症已获得IND 批准；2）痛风领域，关注URAT1/XO双靶药物的IIa 期已开始首例给药；3）超速效赖脯胰岛素III 期临床将于1H24 完成入组，并有望于2025 年申报BLA。

    　　维持目标价不变：我们微调2024-26 年收入预测-2/+2%/-0.3%至33.8 亿/38.8 亿/42.8 亿元，考虑到：1）集采续标虽然短期内影响发货、导致渠道库存差额冲销，但我们预计公司三代产品的销量市场份额将快速提升至20%以上；2）根据本次集采结果，公司在标外市场中的份额也有望进一步提升。我们调整2024-26 年净利润预测-2%/+3%/+1%至12.7 亿/14.7 亿/16.4 亿元。基于DCF 模型，我们维持公司14.0 元目标价不变。