2Q23 迎来业绩拐点，维持买入评级

    　　公司8/21 发布23 年中报，实现营收13.7 亿元（-1.5% yoy），归母净利润4.8 亿元（-59.0% yoy），扣非净利润4.8 亿元（+8.8%yoy），其中2Q23 营收+40.2%yoy，扣非净利润+346.9%yoy。归母端大幅下滑主因1H22 出售特宝生物股权8.7 亿元确认投资收益，2Q23 营收和扣非端大幅增长主因5M22 胰岛素集采执行，2Q22 一次性冲销流通环节胰岛素的原供货价与集采价差（冲销影响收入2.04 亿元），剔除影响后2Q23 收入和扣非利润同比基本持平。考虑到胰岛素集采执行，价格下降但销量提升有限，我们预计23-25 年归母净利润分别为10.80/12.56/14.90 亿元，扣非净利润分别为9.83/11.59/13.93 亿元，给予23 年扣非端26xPE（可比公司Wind 一致预期25x，龙头给予溢价，但竞争加剧），目标价12.82 元（前值13.59 元）。

    　　1H23 二代销量稳健增长，全年预期销售额稳定受集采影响，我们推测1H23 二代胰岛素销量中个位数增长，全年销量有望实现大个位数增长，但考虑到1-4M22 价格高基数，预计全年销售额基本持平。我们认为集采后胰岛素市场格局维持稳定（生物制剂集采不同于化学制剂，分配量基于企业原有市场销量，新进入者带量较少，后续市场格局有望集中于国内龙头+主要外资厂商，且相对稳定），预期明年续约降幅可控。

    　　预计23 年甘精门冬快速放量，24 年门冬30/50 预混有望借集采贡献增量我们预计23 年胰岛素类似物销量增速~40%，其中：1）甘精胰岛素：我们推测1H23 销量增速~30%，全年有望实现30-40%销量增长，考虑1-4M22价格高基数，预计全年销售额+~20%；2）门冬胰岛素：我们推测1H23 门冬速效及门冬30/50 预混胰岛素合计销量~100 万支，全年有望实现200-300万支销量，贡献收入~1 亿元。考虑到门冬30/50 获批较晚（11M22 获批），未参加第六批集采，我们认为有望在明年续约中借集采贡献较大增量。

    　　研发管线多点开花，利拉鲁肽获批在即

    　　公司研发管线布局全面：1）GLP-1 系列：利拉鲁肽已于7M22 申报降糖适应症BLA， 国产第二家，我们预计23 年底获批；THDBH 120/121（GLP-1/GIP）降糖IND；THDBH 110/111（GLP-1 小分子）降糖IND，司美格鲁肽（GLP-1）临床前；2）URAT1 系列：THDBH 130（URAT1）临床2a 期已完成数据锁库和揭盲，THDBH 150/151（XO/URAT1）1 期临床；3）胰岛素系列：赖脯胰岛素（5M23 临床3 期出组）、超速效赖辅胰岛素（1 期达到主要终点，3 期临床入组）、可溶性甘精赖辅双胰岛素（德国1期临床）、德谷胰岛素（9M22 获批临床）。

    　　风险提示：产品销售不及预期，产品降价的风险，研发进度不达预期。