公司是国内胰岛素龙头和慢病管理布局的先行者，甘精胰岛素上市销售后稳步上量，打开发展新机遇，后续研发管线有序推进，保障了公司的长期发展潜力。

    　　考虑到二代胰岛素可能的降价压力，调整公司2021/22 年EPS预测至0.54/0.64元（原2021/22 年EPS 预测值0.58/0.70 元），新增2023 年EPS 预测0.75元，对应PE 22/19/16 倍，维持“增持”评级。

    　　利润端增长稳健，业绩符合预期。2020 年公司实现营业收入28.92 亿元，同比增长4.14%，归母净利润9.30 亿元，同比增长14.63%，扣非净利润9.55 亿元，同比增长18.00%，整体来看，2020 年公司业绩实现稳定增长，符合市场预期。

    　　单季度来看，2020Q4 营业收入7.07 亿元，同比下滑1.86%，归母和扣非净利润分别为1.74/2.03 亿元，同比分别增长41.55%/67.17%。公司拟每10 股派发现金红利2.10 元（含税）。

    　　甘精业绩贡献亮眼，二代胰岛素毛利率提升。分业务板块来看：①胰岛素：核心品种重组人胰岛素注射剂产品收入22.07 亿元，同比增长5.00%，毛利率同比增长1.94 个百分点至88.07%，二代胰岛素毛利率提升，主要原因系规模效益；甘精胰岛素注射液收入1.31 亿元，毛利率为90.31%；重组人胰岛素原料药收入0.58 亿元，同比下滑48.94%，毛利率增加7.91 个百分点至53.89%；②医疗器械：实现收入3.34 亿元，同比下滑5.79%，主要系注射用笔、血糖试纸、采血针等，毛利率增长2.13 个百分点至37.99%；③中成药、塑钢窗及型材、商品房：分别实现收入0.49、0.07、0.69 亿元，同比-26.86%、+40.21%、-38.00%，毛利率分别同比增加4.73、18.63、22.43 个百分点。

    　　研发管线有序推进，胰岛素龙头地位逐渐巩固。门冬胰岛素目前处于报产后现场检查阶段；门冬胰岛素30 和50 均已完成临床试验，2021 年2 月已提交pre-NDA meeting 申请；赖脯胰岛素目前正在启动试验病例筛选；超速赖脯胰岛素注射液目前准备启动受试者筛选。GLP-1 产品利拉鲁肽注射液已于2021年3 月完成全部病例临床观察，预计6 月完成数据库锁定；度拉糖肽与索玛鲁肽处于临床前阶段。

    　　营运水平提升，研发投入持续。2020 年公司整体费用率同比上升2.11 个百分点，其中销售费用率同比提高0.88 个百分点，预计主要与甘精产品进行学术推广等市场投入有关。2020 年公司研发投入1.07 亿元，研发费用率同比上升0.89个百分点至3.70%，管理费用率同比上升0.62 个百分点至6.29%，财务费用率同比下降0.28 个百分点至0.21%。公司营运水平不断提高，营业周期同比下降31 天，存货周转天数同比下降25 天。经营活动现金净流量11.92 亿元，同比增长3.48%，现金流表现良好。

    　　风险因素：研发进度低于预期，新产品推广低于预期，胰岛素招标降价。

    　　投资建议：公司是国内胰岛素龙头和慢病管理布局的先行者，甘精胰岛素上市销售后稳步上量，打开发展新机遇，后续研发管线有序推进，保障了公司的长期发展潜力。考虑到二代胰岛素可能的降价压力，调整公司2021/22 年EPS 预测至0.54/0.64 元（原2021/22 年EPS 预测值0.58/0.70 元），新增2023 年EPS 预测0.75 元，对应PE 22/19/16 倍。给予公司2022 年25X PE，对应目标价13.50 元，维持“增持”评级。