投资要点：

    事件：公司发布2022 年年报和2023 年一季度，2022 年，公司实现营业收入230.66 亿元，同比增长21.39%，实现归母净利润17.62 亿元，同比增长255.88%，对应四季度实现归母净利润2.04 亿元，同比下滑17.76%，低于我们的预期。2023 年一季度公司实现营业收入60.2 亿元，同比增长9.72%，实现归母净利润8.6 亿元，同比增长73.24%，符合我们的预期。

    计提减值影响约3.81 亿元的归母净利润，剔除减值四季度实现归母净利润5.9 元。

    2022Q4，公司对丰电能源、上都发电等固定资产及部分应收账款计提减值准备共5.8 亿元，对应减少归母净利润3.81 亿元，加回后Q4 公司实现归母净利润5.9 亿元，仍低于我们预期。我们判断主要原因包括：1）四季度售电均价较低。2022 年公司实现售电均价0.3668 元/千瓦时，同比上涨18.71%，测算Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现售电均价0.3720/0.3719/0.3611/0.3633 元/千瓦时，下半年售电价格低于上半年约0.01 元，预计主因用电结构变化，即一般工商业电量占比上行，高耗能电量占比下降。2）煤炭产量低于预期，且外销单价下降。2022 年公司实现煤炭产量871.98 万吨，同比增长 22.75%，低于总产能1200 万吨，预计主因征地手续延缓煤炭开采进度，Q1/Q2/Q3/Q4 公司分别实现煤炭产量171.36/187.73/252.63/260.26 万吨，四季度产量提升幅度有限，2022 年公司煤炭销售价格460.66 元/吨，较2022 年前三季度完成的476.03 元/吨进一步下降。

    3）电煤成本持续维持高位，2022 年公司完成煤炭标煤单价672.54 元/吨，同比增长8.69%，较2022 年前三季度的650.72 元/吨进一步提升21.84 元/吨。

    煤炭产量大幅增加，一季度盈利大幅增长，预计全年业绩高增。2023Q1，公司完成发电量145.7 亿千瓦时，同比增长1.7%，完成销售电价0.3787 元/千瓦时（不含税），同比增长1.8%，环比增长4.24%，销售电价增幅明显，同时一季度公司标煤单价630.95 元/吨，同比下降19.08 元/吨，燃煤成本下降明显。煤炭方面，2023Q1，公司完成煤炭产量329.1 万吨，同比增长92.05%，环比增长26.5%，其中外销157 万吨，销售单价428.27元/吨（不含税），同比下降20.75%，环比下降1%。综合影响下，公司23Q1 实现归母净利润8.6 亿元，同比增长73.24%，环比增长321.6%，增速极为亮眼。展望全年，预计今年公司1200 万吨煤炭产能能够完全贡献盈利，如果煤价进一步下降，将有望降低公司燃煤发电成本，进一步提高公司盈利，按照公司全年煤炭产量1320 万吨，煤电发电量575 亿千瓦时（2022 年数据），煤耗308g/kwh 进行测算，煤价下降10 元/吨对公司盈利影响为0.7-0.8 亿元，预计公司全年业绩有望高增。

    煤电一体提高公司盈利稳定性，新能源增长带来成长。2023 Q1 公司煤炭自用占比超过一半，自供率超50%（329 万吨煤炭/（136 亿千瓦时*308g/kwh/5.5*7）），我们认为，自供率的提升充分提高了公司盈利的稳定性，能够持续在高煤价、高电价的市场下实现稳定高盈利。在新能源方面，公司坐拥内蒙古优质风光资源，获得新能源项目的能力较强，当前内蒙古规划全区完成灵活性改造2000 千瓦，同时提出进行灵活性改造换取新能源指标，公司火电机组均位于内蒙古，有望充分受益于该政策。

    十四五期间，公司大股东北方龙源规划十四五新增新能源装机 20GW 以上，内蒙华电占据北方龙源资产规模 55%，有望贡献其新能源增量中的至少半壁江山（10GW），过去几年公司以获得新能源指标145 万千瓦，其中38 万千瓦光伏在建，预计未来几年公司新能源装机有望快速增长，给公司带来十足成长性盈利预测与评级：我们维持公司2023-2024 归母净利润预测分别为35.1、38.2 亿元，新增2025 年归母净利润预测为40.1 亿元，当前股价对应 PE （扣除永续债利息）分别为 8、7 和7 倍。公司公告2022 年发放现金红利0.164 元/股，对应2022 年股息率4.05%，未来两年，由于公司计划分红比例不低于 70%，我们预计公司 23-24年股息率将分别达8.99%和9.81%（注：股息率=（归母净利润-永续债利息）*分红比例/市值），市值采用4 月27 日），继续维持买入评级。

    风险提示：新能源装机开发进展不及预期，煤价电价变动不及预期。