事件：

    公司公布 2021 年年报。公司2021 年实现营业收入38.08 亿元，同比增长30.77%，归母净利润5.91 亿元，同比增长37.25%，扣非归母净利润5.48 亿元，同比增长48.88%，公司业绩低于市场预期。

    点评：

    航空新材料业务快速增长，高景气持续向好。2021 年公司实现营收38.08 亿元（计划目标完成率100.2%），同比增长30.77%，其中航空新材料业务实现营收36.71 亿元（占总营收的96%），同比增长33.60%，主要系航工业复材预浸料产品生产和交付量创历史新高，以及优材百慕民航及高铁刹车零部件产品较去年大幅增长。随着航空新材料业务下游需求加速放量，公司业务收入将保持较快增长。

    公司毛利率同比持平，未来有望稳步增长。2021 年公司整体毛利率为30.07%，与去年30.03%基本持平，我们分析认为，当前我国航空复材处于更新迭代过程中，随着公司工艺技术的提升以及原材料价格的下降，公司整体及新材料业务毛利率有望稳步上升。

    Q4 成本费用增长，业绩未达预期目标。2021 年公司实现归母净利润5.91 亿元，同比增长37.25%，其中Q4 单季度归母净利润为0.23 亿元，同比下降23.78%，利润总额完成经营目标的97%。公司Q4 营业成本大幅提升，环比增长21.23%，我们分析认为系年底成本归集所致，其中受母公司研发项目增加及项目结转以及子公司航空工业复材研发费用增加影响，公司Q4 研发费用同比增309.8%。

    合同负债大幅增长，经营活动净现金流明显改善。2021 年公司合同负债为6.96 亿元，较去年的1.10 亿元大幅增长530.6%，公司经营活动现金净额3.82 亿元，同比增长145.3%，公司合同负债大幅增长和经营活动现金流明显改善，表明公司后续订单任务饱满，下游需求充足，公司发展长期向好。

    国内碳纤维复材预浸料龙头，受益下游需求放量，业绩或将持续高增长。1）与制造院签署了《先进航空复合材料系列预浸料技术实施许可协议》，为国产T800 级预浸料产业化发展创造了条件，进一步增强公司核心主业竞争优势；2）目前海空军主力机型仍处于更新换代加速状态，叠加新型号复材用量占比提升，航空复材有较高的需求增长空间；3）公司占据军民用航空复材主导地位，充分享受市场扩张红利，我们预计公司未来几年业绩将保持较高复合增速。

    下调盈利预测但维持“买入”评级。我们下调公司2022-23 年归母净利润预测为7.7/10.1亿元（之前为10.5/14.6 亿元），新增24 年归母净利润预测为13.2 亿元，对应PE 为40/30/23倍。尽管公司短期受研发等费用影响导致业绩释放存在一定不确定性，但考虑到公司作为航空碳纤维复材领域唯一上市龙头，受未来军民机需求放量共同驱动，公司长期业绩仍有望持续高增长，因为维持“买入”评级。

    风险提示：军费增速不达预期；装备采购不及预期；航空复材需求不及预期