事件：公司发布半年报，23H1，公司实现收入191.8 亿元、同增26.8%；实现归母净利润2.1 亿元、同减6.3%，其中23H1 归属于北京外企归母净利润为5.0 亿元、同增39.8%。

    点评：

    外包业务高景气，带动收入大幅增长。23H1，业务外包带动收入大幅增长，实现收入157.7 亿元，公司加大客户拓展与维护力度，大力发展以业务外包为代表的灵活用工业务，积极探索垂直领域专业外包，其中政务外包业务新增全国客户23 个。人事管理实现收入5.3 亿元，薪酬福利收入5.78 亿元，招聘及灵活用工收入19.5 亿元，其他服务收入1.9亿元。

    外企德科业绩靓丽。公司加强和德科集团的全球化合作，借助德科集团在全球60 余国家和地区的业务网络，为中国企业“走出去”提供配套人力资源服务。23H1，北京外企德科（上海）实现收入83.9 亿元，实现净利润2.3 亿元；浙江外企德科实现收入9.4 亿元，实现净利润0.2 亿元。

    毛利率同比略有下滑。23H1，公司毛利率同比下滑1.1pct 至6.7%，我们估计主要为毛利率相对较低的业务外包收入占比有所提升所致。

    期间费用率控制良好。23H1，销售费用率同减0.6pct 至1.5%，管理费用同减0.7pct 至2.7%，研发费用率同减0.1pct 至0.3%，财务费用率与去年同期持平，达-0.2%。

    公司与北京外企利润差异主要源于资产重组税负。23H1，公司实现归母净利润2.1 亿元、同减6.3%，其中23H1 归属于北京外企归母净利润为5.0 亿元、同增39.8%。公司归母净利润与北京外企归母净利润差异主要在于重大资产重组产生的税负（约1.97 亿元）以及置出资产在置出前及保留资产的业绩亏损。

    投资建议：公司业务外包高景气，半年报北京外企业绩表现靓丽。公司与德科集团合作充分赋能外包业务，外包业务的快速增长有望驱动公司整体稳步发展，未来也有望借助德科集团的合作进一步拓展海外。调整23~25 年EPS 至1.59/1.90/2.26 元/股（用剔除资产重组相关税费影响的利润计算），当前股价对应PE 为16x/13x/11x，维持“买入”评级。

    风险提示：宏观经济对人力资源服务行业的影响，外包人数不及预期的影响。