投资要点

    　　事件：2023Q1，公司实现营收33.67 亿元/同比+1.58%、归母净利润2.26 亿元/同比-39.77%、扣非归母净利润2.24 亿元/同比+144.83%，销售毛利率42.80%/同比+1.85pct，销售净利率6.91%/同比-4.41pct。

    　　分业务来看：1）有税业务方面，奥莱业态复苏强劲，实现营收5.33 亿元/同比+30.55%，实现毛利率70.32%/同比+3.13pct；购物中心市场规模拓展迅速，持续展现强韧性，实现营收5.95 亿元/同比-2.37%，实现毛利率48.81%/同比-2.75pct；百货转型门店持续扩销增效，销售企稳回升，实现营收16.93 亿元/同比-7.12%，实现毛利率37.77%/同比+1.73pct；此外，公司旗下门店通过直播、小红书推广等方式，拉动线上销售同比增长超60%；2）免税业务方面，1 月18 日万宁王府井国际免税港试营业以来，到店客流同比大幅增长，表现出良好的成长性，实现营收0.56 亿元。

    　　毛利率同比小幅提升，整体费用率有所下降。1）利润端，2023Q1 公司实现毛利率42.80%/同比+1.85pct，归母净利率6.73%/同比-4.62pct，主要由于公司去年同期收购北京王府井购物中心管理有限公司12%的股权同时由权益法改为成本法核算，确认投资收益3.01 亿元，扣非归母净利率6.65%/同比+3.89pct，或主要由于2023Q1 毛利率提升和费用率下行；2）费用端，2022 年公司整体期间费用率下降2.27pct 至29.54%，销售/管理/ 财务费率分别为13.27%/14.00%/2.27%，分别同比+0.09pct/-1.91pct/-0.45pct。

    　　王府井国际免税港正式开业，助力公司一季度业绩增长。万宁国际免税港于1 月18日对外营业，试营业当天客流量超4.5 万人次，并于4 月9 日正式开业。线上渠道“王府井海南免税线上商城”也于1 月底正式上线。2023Q1，公司免税业务实现销售0.56亿元，毛利率达14.67%，随着后续品牌不断入驻，运营成熟后，销售还将持续爬坡逐步释放盈利能力。此外，公司也正在积极推进口岸免税、市内免税等项目的落地，免税业态表现出良好的成长性。

    　　盈利预测与评级：公司积极推进入税业态落地，打造“有税+免税”新模式。我们维持对公司的盈利预测，预计2023-2025 年归母净利润分别为9.85/10.79/13.26 亿元，对应EPS 0.87/0.95/1.17 元，对应2023 年5 月5 日收盘价PE 分别为25.8/23.5/19.2 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济风险、市场竞争加剧、新业态发展不及预期风险