2017Q1收入同比-0.80%，归属净利润同比-25.31%，业绩降幅大幅收窄。

    　　2017Q1公司收入37.0亿元、同比-0.80%（2016Q1：-8.03%），归属净利润3731万元、同比-25.31%（2016Q1：-54.51%）。公司业绩降幅大幅收窄主要因淄博、莱芜、菏泽等二线较弱及底线城市销售回暖，及青岛和谐广场/乾豪商城等新店保持双位数增长。2017Q1公司新开超市1家，截止2017Q1门店122家（购物中心/百货/超市2/44/76家），覆盖山东13个地市和河北3个地市；同时托管股东银座商城旗下46家门店；计划2017Q2新开超市1家、百货2家。

    　　分业态看，百货、超市、购物中心收入降幅均同比收窄；线下竞争激烈导致毛利率持续下滑。2017Q1公司百货/超市/购物中心收入分别22.9/10.0/1.9亿元（占收入的62%/27%/5%），分别同比-0.84%/-2.54%/-0.01%，降幅同比收窄9.46/2.04/2.05pcts。2017Q1公司综合毛利率17.12%、同比-0.74pcts，其中百货/超市/购物中心毛利率分别12.57%/12.45%/21.60%、同比-0.68/-0.33/-2.54pcts。

    　　新店渐度过培育期，亏损地产项目结算基本完成，公司盈利能力及经营性现金流净额环比改善明显。2017Q4公司销售+管理费用率环比-2.22pcts、净利率环比+1.44pcts，实现环比扭亏。此外，公司存货周转稳中略提效，2017Q1存货周转天数47天（2016Q1/2016Q4分别51天/48天），经营活动现金流净额1.2亿元（2016Q1/2016Q4分别0.2/0.5亿元）。

    　　2017年看点在业绩见底改善；从中期看重启整体上市也是必然趋势，同时产业资本已增持至14.31%助力价值重估。公司主要房地产项目2017-18年将结算完成，未来2-3年资本开支有望从高峰期的7~8亿元/年降低至2~3亿元/年，财务费用压力亦有望减轻；且新任董事长上任积极创新提效，结合新店培育判断2017-18年盈利大概率逐渐走出底部。2015-2016年曾公告整体上市后被股东大会否决，预计未来改革仍将向整体上市、员工持股、引入战投三方向推进。茂业系目前持股14.31%，不排除后续继续增持。公司百货、购物中心自有物业128万平米，重估价值122亿元，考虑净负债后NAV76亿元。国改重启及产业资本持续增持均有望推动估值修复。

    　　风险因素：整体上市进度低于预期；盈利改善进程低于预期。

    　　盈利预测与估值评级。维持2017-2019年归属净利润预测0.3/0.4/0.5亿元、测算后对应EPS0.06/0.08/0.11元。建议在极低利润基数下淡化短期业绩表现，关注当前市值下银座近130万平自有物业资产的长期价值，当前股价已调整至产业资本举牌平均成本（9.0元/股）以下，改革推进及举牌预期或带动长期修复维。维持“买入”评级及13.0元目标价。