公司近日发布 2012 年财报，营业收入30 亿元（-34.6%），基本EPS0.24 元，扣非后EPS0.19 元，符合我们之前预期。我们认为虽然行业恢复仍需时间，但随着公司调整基本结束，2013 年将是公司另一个发展的起点，短期内估值较高，但未来仍然可以看到较好发展势头，维持“审慎推荐-A”评级

    2012 年行业不景气带来公司销量下滑。公司发动机客户主要分布在工程机械、卡车及船电市场，2012 年均超过22%以上的下滑，公司销量6.4 万辆下降36%，产品单一也是公司销量超出行业下滑水平的重要原因。在如此境遇下毛利率增加0.95%个百分点，体现出公司控制成本的改善。

    2012 年归属于母公司所有者净利润2 亿元，仅下降1.74%，主要原因为：1）销售费用下降接近1 亿元主要为产品质量提升，导致质保费用下降，我们认为可以延续；

    2）管理费用支出减少接近1.2 亿元，较2011 年相比较，因解除劳动关系给予的补偿支出减少3490 万元；内退内养职工补偿减少5216 万元。我们认为目前2000 余人基本能满足公司未来一段时间的需要，未来管理费用率大幅度提升空间较少。

    3）政府补贴3668 万元。

    2013 年为上柴新的起点。经过三年产品结构、人员结构、制造体系的调整，公司在产品的储备上更加丰富，除之前的8.3-8.9L 产品外，将覆盖包含中重卡、工程机械、船电、轻客、微卡等。募投项目也将逐步达产，同时与三菱方面的合作也将会进一步深化。我们认为不论是人员结构、组织架构还是产品的储备方面，2013 年将是上柴再一次发展的新起点。

    投资建议。我们判断在产品线的逐步丰富及竞争力增加、组织架构的逐渐完善下，背靠上汽集团，2013 年将成为公司另一个发展的起点。预估2013、2014 年EPS0.38 元、0.46 元，目前股价对应PE 估值分别为33、28 倍。维持“审慎推荐-A”投资评级，持续改进的预期是我们维持评级的重要理由。

    风险提示：行业景气度依然较差，新产品销售布局不理想。