2022 年，海通证券实现归母净利润65.45 亿元，同比下降48.97%。财富管理逆势增长贡献8 成利润，交易及机构板块拖累公司业绩。公司投行业务行业地位稳定，产品销售规模增长推动财富管理转型。根据2019 年以来10%分位数PB 估值，给予A/H 股2023 年0.80/0.35 倍PB，对应目标价10.64 元/5.31 港元，维持A/H 股“持有”评级。

    　　归母净利润同比下降48.97%，营收及净利润同比表现均落后于行业。受股债市场波动影响，2022 年，海通证券实现营业收入259.48 亿元，同比下降39.94%；实现归母净利润65.45 亿元，同比下降48.97%；营收与净利润同比表现均落后于行业平均水平；当期基本EPS 为0.50 元，同比下降48.98%；加权平均ROE为3.99%，同比下降4.10 个百分点。

    　　财富管理逆势增长贡献七成利润，交易及机构板块拖累公司业绩。2022 年，财富管理、投资银行、资产管理、交易及机构和融资租赁五大板块分别贡献营业利润63.74 亿/21.64 亿/17.70 亿/-40.44 亿/17.51 亿元。财富管理是核心业务板块，得益于较好的费用控制，板块营业利润2022 年逆势同比增长31.88%，贡献营业利润的80.56%。受市场波动影响，交易及机构板块利润大幅下滑拖累公司业绩；2022 年交易及机构板块营业利润为-40.44 亿元，上年为65.99 亿元。

    　　财富管理：产品销售规模逆势增长，信用业务风险可控。经纪业务方面，2022年公司实现经纪业务净收入46.73 亿元，同比下滑22.42%。产品销售规模逆势增长成亮点，2022 年公司产品日均保有量1214 亿元，同比增长23.9%。信用业务方面，两融余额611.64 亿元，同比-17.3%；维持担保比例为261.3%，同比-21.1ppts。股票质押余额273.68 亿元，同比-12.4%，履约保障比例为252.9%，同比-40.3ppts，信用风险有所扩大但整体可控。

    　　投资业务：受股债市场波动及海外市场风险影响，投资总收益大幅下滑。2022年公司投资净收益（剔除联营合营）+公允价值变动净收益为10.34 亿元，较上年的106.79 亿元大幅下滑。海外子公司风险敞口的暴露是投资收益下滑的重要原因。海通海外子公司海通国际2022 年投资收益净亏损42.17 亿元，同比下滑44.24 亿元。风险方面，2022 年末集团风险价值VaR 为1.74 亿元，上年末为2.47 亿元。公司降低方向性投资暴露仓位，风险敞口呈收窄趋势。

    　　投行&资管：IPO 承销规模位列第四，海通资管净收入下滑明显。投行业务方面，股权承销规模599.83 亿元，排名第6，与上年持平，其中IPO 融资规模位列行业第四。债券承销金额3267 亿元，排名第9，同比下滑3 位。资管方面，受集合资管费率下行和管理总规模下降的影响，海通资管实现净收入4.0 亿元，同比-75.4%。公募基金方面，2022 年海富通和富国基金分别实现净利润4.6 亿/20.7亿元；考虑持股比例，两家基金分别贡献归母净利润的3.6%和8.8%。

    　　风险因素：A 股成交额大幅下降；信用业务风险暴露；投资业务表现不及预期；海外业务发展受限；财富管理业务发展不及预期。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到市场交投现况、全面注册制落地等多重因素的影响，我们预测海通证券2023/2024/2025 年EPS 为0.88/0.92/1.00 元，BVPS为13.30/13.97/14.72 元（原预测2023 EPS 1.09 元，BVPS 14.60 元）。海通证券投行业务市场竞争力持续提升，产品销售规模增长推动财富管理转型。股价一定程度上反映了2022 年财报业绩下滑的影响，根据A/H 股2019 年以来10%分位数PB 估值，给予A/H 股2023 年0.80/0.35 倍PB，对应目标价10.64元/5.31 港元，维持A/H 股“持有”评级。