事件

    　　2021 年前三季度，公司实现营业收入348.39 亿元，同比增长23.31%；归母净利润为118.26 亿元，同比增长39.10%；其中Q3的营业总收入为113.68 亿元，占前三季度的比重为32.63%，同比增速为8.62%，环比增速为-7.42%，归母净利润为36.56 亿元，占前三季度的比重为30.91%，同比增速为21.10%，环比增速为-19.69%。2021 前三季度的基本每股收益为0.91 元，同比增速为24.66%，Q3 基本每股收益为0.28 元，同比增增速为12.00%；加权平均ROE 为7.44%，同比增加1.02 个百分点，Q3 加权平均ROE为2.34%，同比增加0.18 百分点。

    　　投资要点

    　　1.用资类业务增长显著，公允价值变动收益大幅上升2021 年前三季度，公司用资类业务（投资净收益+公允价值变动净收益+利息净收入）总收益为166.95 亿元，同比增加39.96%。其中，公允价值变动收益31.46 亿元，同比增长249.37%，主要是金融工具产生的公允价值变动收及利息净收入增加。其中，2021Q3，公司用资类业务总收益为59.19 亿元，占前三季度的比重为35.45%，同比增加64.14%。

    　　前三季度，收费类业务收入（手续费及佣金净收入）为105.79 亿元，同比增长0.84%。Q3 收费类业务收入为34.14 亿元，占前三季度的比重为32.27%，同比下降28.47%。2021Q3 用资类业务、收费类业务环比增速分别为-2.89%、-5.17%，2021Q2 环比增速分别为30.21%、0.98%。

    　　在结构占比方面，前三季度收类业务占比为30.37%，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为12.65%、9.92%、7.07%；用资类业务占比为47.92%，占比提升，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别14.55%、24.34%、9.03%。

    　　Q3 收费类业务中，经纪、投行及资管业务净收入占比分别为15.67%、8.18%、5.54%；用资类业务中，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益的占比分别15.03%、21.02%及16.03%。

    　　2.打造差异化财富管理品牌，经纪业务手续费收入增长维持向好态势

    　　公司坚持“以客户为中心”，持续推进财富管理业务布局，夯实客户经理制，加快投资顾问团队及客户服务体系建设，提升交易服务、投资咨询以及基于资产配置的产品销售能力，打造差异化财富管理品牌。受益于市场交易量的提升带来的良好环境，2021 前三个季度公司经纪业务手续费净收入44.06 亿元，同比增长15.27%，其中Q3 为17.83 亿元，同比增长率为12.18%，环比增长38.93%。

    　　4.投行和资管类业务业绩有所承压

    　　预计受部分处罚事件及市场影响，2021 前三季度投行净收入为34.55 亿元，同比下降10.72%，较中报的48.43%增速大幅下滑。

    　　其中，2021Q3 公司投行业务净收入9.30 亿元，同比下降57.12%，环比下降24.74%，股权承销是造成投行业务业绩大幅下滑的主要原因。2021 前三季度，公司累计IPO 承销30 家，债券承销768家，行业排名靠前。

    　　2021 前三季度公司资管类业务净收入为24.63 亿元，同比增速为3.26%，较中报11.79%的增速有所下滑，其中Q3 为6.3 亿元，同比下降15.48%，环比下降35.22%。

    　　5.利息净收入维持增长趋势，信用减值损失下降2021 年前三个季度利息净收入为50.70 亿元，同比增长43.12%，较中报52.20%增速有所下滑。其中，2021Q3 公司利息净收入17.08亿元，同比增长28.08%，环比增长0.58%，主要是融出资金利息收入增加和借款利息支出减少。

    　　2021 年前三季度，信用减值损失15.19 亿元，同比下降55.97%，较中报减值减少，主要是融资类业务减值损失减少。2021H1 信用减值损失10.25 亿元，同比下降64.67%。

    　　6.投资类业务继续表现优异

    　　大自营延续中报向好势头。2021 前三季度，公司大自营净收入为107.09 亿元，同比增速为33.78%，较中报同比增速16.10%有所提升，环比增速略有提升。金融投资资产同比增速基本持平，占比36.5%，略有下滑，主要系交易性金融资产下滑所致。映射到权益乘数，同比下滑4.09%，较中期同比下滑速度放缓，扩表步伐有所放缓，公司表示未来扩表速度还取决于宏观经济形势。

    　　7.估值与投资建议

    　　2021H1，在总体战略的指引下，公司深入践行服务国家战略和实体经济，扎实做深服务价值链和客户生态圈，经营工作平稳有序，疫情防控严密有效，收入结构持续改善，重点业务取得突破、精细化管理工作稳步推进，为“十四五”开好局起好步打下坚实基础，看好公司的发展前景。同时，总经理聘任落地，将强化与监管沟通，助力公司长远发展。

    　　我们假定市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，考虑公司2021 前三季度业绩优异，改革持续推进，有望保持业绩强劲势头，预计公司2021-2023 年的EPS 分别为1.10/1.38/1.63 元，对应的PE 分别为11.21/8.95/7.55 倍，公司估值折价显著，有望修复，维持“买入”评级。

    　　风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。