事件

    　　海通证券发布2021 年一季报。2021Q1 公司实现营业收入111.92 亿元，同比增长60.20%，环比增长12.30%；实现归母净利润36.18亿元，同比增长58.48%，环比增长52.43%；基本每股收益为0.28元/股，较去年同期增长0.08 元/股；加权平均ROE 为2.34%，较去年同期增加0.54PCT。

    　　2021Q1 手续费及佣金净收入达到35.65 亿元，同比增长8.24 亿元，增幅30.05%，主要系投资银行业务手续费净收入增加。其中经纪业务手续费净收入13.43 亿元，同比增长0.74 亿元，增幅5.81%；资产管理业务手续费净收入8.60 亿元，同比增加1.99 亿元，增幅30.13%；投行净收入12.89 亿元，同比增加5.60 亿元，增速为76.65%。

    　　利息净收入16.63 亿元，同比增长5.03 亿元，增幅43.39%，主要是借款利息支出减少。投资收益49.52 亿元，同比增加21.32 亿元，增幅75.56%，主要是金融工具产生的投资收益增加；其他业务收入24.76 亿元，同比增加13.88 亿，增速127.59%，主要原因是子公司销售收入增加。

    　　投资要点

    　　1.手续费类业务收入有所增长，重资产业务大幅提升面对复杂的宏观环境和国际形势带来的挑战，公司保持战略定力，克服疫情带来的不利影响，抓住资本市场深化改革和对外开放的发展机遇，按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，主要财务指标较为稳定。

    　　2021Q1，轻资产业务手续费及佣金净收入达到35.65 亿元，占总营业收入比重为31.86%，较2020 年的36.24%有所下降，较去年同期的39.24%下降约7PCT。从单季度来看，2021Q1、2020Q4、2020Q3的环比增速分别为6.08%，-29.54%、60.13%。

    　　2020Q1 经纪业务、投行业务环比增速上升。2021Q1 经纪业务、投行及资管业务的同比增速分别为5.81%、76.65%、30.13%。Q1 三项业务营收的环比增速分别为-3.11%、20.56%、-12.81%，2020Q4环比增速分别为-12.7%、-50.68%、32.24%，2020Q3 环比增速为64.42%、123.29%及-23.81%。

    　　重资产业务情况大幅改善。2020Q1 利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益同比增速分别为26.79%、13.75%及-46.36%，2021Q1 同比增速分别为43.40%、75.56%、-32.87%，利息净收入、投资净收益及公允价值变动净收益同比增速上升；环比增速方面，2021Q1、2020Q4、2020Q3 的环比增速分别为23.41%、72.83%及-622.42%，1.05%、-5.59%及148.54%，27.16%、86.41%及-124.45%。

    　　2.经纪业务小幅增长，E 海通财不断发力

    　　受市场景气度影响，2021Q1 经纪业务收入小幅提升。Q1 公司经纪业务手续费净收入达13.43 亿元，同比增长5.81%，环比下降3.11%。

    　　2021Q1 市场日均股基成交量10,201.88 亿元，同比增长11.56%，环比增长17.56%，市场交易量的提升为经纪业务发展提供了良好的环境。

    　　3.资管业务向上突破，预计处罚影响有限

    　　公司资产管理业务抓住市场发展机遇，保持快速增长态势，券商资管、公募基金、私募股权齐增，取得了良好的成绩。截至2020 年期末，公司资产管理业务总规模近1.66 万亿元。海通资管公司管理规模2,444 亿元，其中主动管理规模1,707 亿元，占比69.8%，较期初增长22.1%；海富通基金管理资产规模3,236 亿元，较年初增长22%，全年新发20 只基金，发行规模及发行数量均创下海富通成立以来最高记录；富国基金公募基金管理规模5,880 亿元，其中主动权益业务高速扩张，管理规模突破2,000 亿元；公司私募股权投资业务管理规模254 亿元，同比增加7.17%。

    　　2021Q1 资产管理业务净收入8.6 亿元，同比增长1.99 亿元，同比增速30.13%，环比增速-12.81%。公司2021 年3 月39 日收到上海监管局行政监管措施决定书并被采取如下监督管理措施：自本决定作出之日起12 个月内暂停为证券期货经营机构私募资管产品提供投资顾问业务、6 个月内暂停新增私募资产管理产品备案。受此影响，预计2021 年公司资管业务将一定程度承压，考虑资管业务占营收比重较低，总体影响有限。

    　　4.投行业务显著增长，IPO 保荐名列前列

    　　2021Q1 延续增长趋势。Q1 公司投行业务净收入12.89 亿元，营收占比11.52%，同比增长76.65%，环比增长20.56%。Q1 公司实现股权融资总额106.48 亿元，同比增长154%，完成IPO 项目11 家，首发金额86.05 亿，环比增长147.50%。债券业务方面，债券承销金额1059.26 亿元，同比减少8%。

    　　5.利息净收入维持增长趋势，信用减值损失下降2021Q1 公司利息净收入16.63 亿元，同比增长43.40%，环比增长23.41%。2020Q4 单季度公司利息净收入13.48 亿元，同比增长71.94%，环比增长1.05%。其中，金融资产利息收入36.01 亿元，同比上升9.61%；融资租赁利息收入为9.29 亿元，同比增速为-14.65%；利息支出为31.82 亿元，同比下降11.36%。

    　　信用资产结构持续改善。2021Q1 信用减值损失为4.15 亿元，同比下降40.05%，环比下降63.48%，主要系融资类业务减值损失减少。

    　　占比方面，信用减值损失占净资产、净利润的比值分别为0.24%、10.57%。

    　　6.投资业务增速明显，扩表步伐放缓

    　　2021Q1 公司投资收益和公允价值变动收益为30.19 亿元，同比增长121.07%。其中，Q1 公司投资净收益为49.52 亿元，同比增长75.56%，环比增长72.83%，主要是金融工具产生的投资收益增加。公司公允价值变动净收益为-19.34 亿元，同比增速-32.87%，环比增速为-622.42%，主要是市场波动影响。公司扩表步伐仍维持放缓状态，2021Q1 公司交易性金融资产规模为2152.90 亿元，同比下降7.80%。

    　　2021Q1 公司权益乘数为3.82，同比下滑16.63%，环比下降0.06%。

    　　7.估值与投资建议

    　　公司按照补短板、破瓶颈、努力实现高质量发展的要求，积极布局新业务、拓展新客户，完善架构、激发活力，扎实推进基础设施建设，防范化解风险事项，取得了相对良好的经营业绩。我们假定2021-2023 年市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率及IPO 承销费率等总体平稳，预计公司2021-2023 年的摊薄EPS 分别为1.03/1.17/1.41 元，对应的PE分别为10.73/9.43/7.87 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：中美摩擦加剧风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；宏观政策等收紧风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；公司业绩不达预期风险；股市系统性下行风险；监管边际收紧风险；疫情蔓延超预期风险。