核心观点

    　　公司为国内电梯行业龙头企业，多年来保持稳健增长，而电梯行业处于建筑竣工链条，2023 年1-3 月我国房屋竣工面积累计同比增速达14.70%，在乐观预期下全年竣工增速有望达9%，公司业绩将得到支撑；后市场服务正逐步增长，2022 年安装、改造及维保等服务业收入历史上首次达到80 亿元的规模，后续公司有望通过累积客户资源的转化和新增市场的开拓完成服务拓展。

    　　事件

    　　公司发布2022 年年度报告及2023 年一季报，2022 年公司实现营业收入235.70 亿元，同比下降4.64%，实现归母净利润9.81 亿元，同比增长21.03%；2023 年一季度，公司实现营业收入45.39 亿元，同比增长14.70%，实现归母净利润2.31 亿元，同比增长39.43%，实现扣非归母净利润2.03 亿元，同比增长21.78%。

    　　简评

    　　2022 年营收略有下滑，计提影响已基本出清

    　　2022 年，在区域管控以及房地产市场下行的影响下，公司依旧保持了相对稳健的表现。2022 年全年房屋竣工面积同比下降15%，公司与竣工端关联更密切的新梯业务营业收入同比下降7.87%至153.30 亿元，销售量同比下降9.71%至9.06 万台；而安装及维保等其他业务所受影响相对较小，营业收入同比增长6.69%至68.70亿元，一定程度上对冲了地产竣工下降所导致的业务缺口。2023年一季度，在2022 年积压需求的集中释放下，公司在行业相对淡季仍实现了较快增长，营业收入规模达45.39 亿元，为近十年次高值（最高值为2021 年Q1 的46.56 亿元）。

    　　2022 年及2023 年一季度，公司毛利率分别为15.44%、15.88%，同比下降0.85pct、1.39pct，主要系原材料成本相对处于高位，且用人成本有所提升导致毛利率略有下降；净利率分别为6.51%、7.78%，同比提升1.77pct、0.75pct，主要系2021 年公司对恒大应收账款进行大额单项计提，导致对比基数相对较低。2022 年公司信用减值损失为3.69 亿元，主要是由对部分房地产客户的应收账款计提以及组合计提所产生，其中房地产客户单项应收款项计提减值准备1.42 亿元，影响2022 年归母净利润-6287 万元。目前公司加强对于地产客户的风险控制，部分客户的付款条件有所趋严，预计后续由于应收账款计提所导致的业绩波动在边际减弱。

    　　新梯加速智能化研发保持核心竞争力，后服务市场逐步发力有望成为新增长极新梯市场：根据市场监管总局发布数据，2022 年我国电梯保有量为964.46 万台，而截至2022 年年底，公司累计制造和销售电梯超过120 万台，市场占有率约为12.44%，位于行业第一梯队。为了满足市场不断增长的智能产品需求，公司在“技术引领”方针的指导下，研发的重心逐步转向智能化产品，并已推出SmartEYE 监控系统、SmartK-II 型智慧扶梯和LEHY-Pro 电梯，通过“电梯设备”+“数字化产品服务”在新梯和用梯市场稳固自身的核心竞争力，加速开辟公司数字化业务新赛道。

    　　后服务市场：公司以旧梯改造和老房加装业务为突破口，通过在全国设立的94 家直属分支机构和720 多家维保服务网络对全国各省市进行服务业务覆盖，在网点高密度下实现服务业务的升级扩容。2022 年，公司安装、改造及维保等服务业收入历史上首次达到80 亿元的规模，服务业务的毛利率近两年均超过了制造业务，服务收入占比和盈利增幅持续提速。

    　　在建筑物存量市场下，电梯改造工程业务将是公司未来主要发展方向，一方面存量市场中更换改造、重新装潢的需求正逐步体现，根据第七次人口普查报告的数据显示，我国家庭住房平均房龄已由2000 年的15.3 年上升至2020 年17.5 年，而如果将建成时间超过30 年的房屋定义为老旧房屋，则居住在该类房屋的家庭占比也由2000年10.70%上升至2020 年14.40%；而根据《电梯生命周期的阶段划分和管理改进》文中数据显示电梯的使用寿命一般为15 年，超过15 年后运维成本将逐年增长，旧梯更换改造或为更有性价比的选择。另一方面，包含老式多层房屋的老旧小区亦存在加装电梯的需求，根据住建部数据，近五年全国新开工老旧小区数量为16.7 万个，预计2023 年将再开工改造5 万个以上的老旧小区，而加装或改造电梯为旧改项目中的完善类项目，在条件允许下可纳入中央补助范围，因此改造资金有一定的保障。展望来看，公司存量市场中的改造和加装业务将不断发力，短期内有望对冲地产下行所带来的业务缺口，长期有望成为公司主要的业务增长极。

    　　投资建议：公司为国内电梯行业龙头企业，多年来保持稳健增长，而电梯行业处于建筑竣工链条，在乐观预期下全年竣工增速有望达9%，公司业绩将得到支撑；后市场服务正逐步增长，公司有望通过累积客户资源的转化和新增市场的开拓完成业务拓展。预计2023-2025 年公司将实现营业收入257.25、274.00、290.06 亿元，分别同比增长9.14%、6.51%、5.86%，归母净利润为11.95、12.83、13.61 亿元，分别同比增长21.71%、7.40%、6.05%，对应PE 分别为12.16、11.32、10.67 倍，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1、公司所处电梯行业发展与宏观经济政策、环境及下游房地产行业景气度密切相关。外部经济的不确定性风险增加可能会中国经济的复苏进程产生影响，从而影响正常的市场需求，给公司业务发展带来一定影响。

    　　2、公司电梯、扶梯产品主要原材料为钢材。钢材价格受国内宏观政策、市场供求关系、国际钢材市场环境等多种因素影响，国内钢材价格波动幅度较大。原材料的价格波动会对公司业绩产生一定的影响。

    　　3、受宏观经济及房产调控等影响，公司下游客户的资金面产生较大影响，回款周期延长，导致公司应收款项也逐步增长，如主要客户的销售回款、融资渠道不能有效改善，信用风险蔓延将会导致公司应收账款不能按期收回，存在一定坏账风险。