2019H1 业绩小幅下滑7%，关注公司中长期发展潜力

    公司2019H1 实现收入107 亿元/yoy+4%，归母净利润6.1 亿元/yoy-7%，业绩符合我们预期。我们认为：1）国内电梯市场有望保持平稳增长，老旧小区加装电梯或贡献增量需求，制造与服务并重模式下公司市场地位有望不断加强；2）联手日本纳博布局精密减速器业务前景光明，增厚公司业绩；3）集团层面先进制造多维布局有望形成合力，公司在手现金充沛保证长期竞争力。我们预计19~21 年EPS 为1.30、1.44、1.59 元，维持增持评级。

    2019H1 电梯收入保持平稳增长，毛利率水平有所下降

    公司2019H1 电梯业务收入101 亿元/yoy+5%，收入占比94%。受钢材价格高位运行及行业产能过剩竞争激烈等因素影响，上半年公司电梯毛利率为16.63%/yoy-3.6pct，整体毛利率为16.69%/-3.3pct。公司归母净利率5.69%/yoy-0.7pct，期间费用率7.82%/yoy-1.0pct，电梯毛利率降低是导致业绩下滑的主要原因。我们认为公司作为本土电梯龙头对成本端的管控能力好于行业整体水平，随着钢材价格有望回落且公司将不断加强成本管理，同时服务收入占比提升，中长期电梯及整体毛利率或将逐步恢复。

    老旧小区改造有望贡献增量需求，2019 年公司加装电梯或增长30%以上

    今年以来住建部、发改委、财政部联合印发《关于做好2019 年老旧小区改造工作的通知》，7 月政治局会议再次明确实施老旧小区改造。电梯是老旧小区改造重要内容之一，目前北京、上海、广州、杭州等全国多地政府将老房加装电梯作为民生工程加以鼓励和扶持，据住建部数据2018 年全国老旧小区加装电梯完成量超过1 万部。公司目前推出包括前期专业代办手续、中期加装设计建造、后期电梯安装维保的全生命周期一站式加装电梯服务，据公司公告，2018 年公司完成老房加装电梯3000 台，2019 年增长将有望超过30%，年底将争取在全国范围推出30 家一站式服务中心。

    制造与服务并重，深度开发电梯后市场，服务收入占比稳步提升

    公司服务收入主要包括：安装、维保、更新改造。中国电梯企业服务收入占比普遍低于海外龙头，公司正加快电梯后市场的拓展，截至中报已在全国设立89 家直属分支机构，将产品安装、保养、修理改造、备品配件销售等服务逐步延伸、覆盖到全国各省市，设立360 多家维保服务网络，形成全国24 小时服务热线咨询服务。2019 H1 公司安装、维保等服务业收入超过32 亿元，占收入比例超过32%，呈稳步上升趋势（2018 年占比为30%）。

    多元化布局的电梯制造龙头企业，维持“增持”评级

    我们预计公司19~21 年分别实现归母净利润13.3、14.7、16.3 亿元，对应PE 为16、14、13 倍。电梯可比公司19 年平均PE 为22 倍，考虑到可比公司19~21 年利润复合增速较高（wind 一致预期：康力电梯、华宏科技、广日股份分别为191%、36%、63%），我们综合考虑公司自身成长性给予19 年合理PE 估值16~20 倍，对应股价区间20.8~26 元。

    风险提示：房地产投资增速不及预期；老旧小区改造及加装电梯进程不及预期；新产业及新产品推广和布局不及预期；原材料价格超预期上涨。