主要观点

    受分流影响，客流量下降

    上半年，一号线实现客运量16389.29 万人次，比上年同期下降4.7%。日均客运量为90.6 万人次，其中本线客运量为52.2 万人次，比上年同期减少4.59 万人次，跌幅8.1%；换乘入量为38.4 万人次，比上年同期略增0.18 万人次。换乘入量占一号线客运量的42.4%。

    可以看出，本线客运量下降幅度较大，除去年世博因素外，特别受虹桥火车站开通的影响，一号线上海火车站、上海南站客流下降明显，两站日均进站客流下降了2.52 万人次，并且这部分客流大多使用单程票乘坐轨交，这也是导致单程票收益大幅下降的原因。

    同时，多条地铁线路的开通，网络效应明显，带来换乘客流的同时，也产生了分流。如与一号线有交叉换乘的就有二、三、四、七、八号线等多条线路，换乘站增多，部分客流直接从换乘站的其它线路进站，使得一号线的客流量下降。

    票价水平继续下降

    2011 上半年实际票务收入为36772.65 万元，较上年同期减少了3780 万元。日均票务收入为203.16 万元。平均票价为2.24 元，较上年同期减少0.12 元。其中：因客流量下降而减少票务收入1869 万元，因平均票价下降而减少票务收入1911 万元。

    票务收入减少3780 万元，成本相对固定，财务费用1431.61 万元，较上年同期增加951 万元；由此上半年实现营业利润1202 万元，较上年同期减少4614 万元。

    公司的毛利率水平也由上年同期的20.34%，下降到目前的12.13%；营业利润率由上年同期的14.22%，下降到目前的3.22%。

    增长受限

    由于一号线开通时间较长，沿线客流相对稳定，仅靠自身线路的增长较为有限，未来客流增长依然需要依靠换乘客流的增长。我们认为，在规定票价没有变动的情况下，随着换乘客流的增长，平均票价仍有小幅下降的可能。

    也应该看到，地铁线路增多，给予乘客更多更便捷的乘坐选择，对现有线路的分流也同时存在。

    投资建议：

    未来六个月内，维持“大市同步”评级。

    预计公司2011、2012 年营业收入分别增长-8.74%和3.50%，归属于母公司所有者的净利润分别增政-36.86%和10.87%；每股收益分别为0.12 元和0.14 元；相应的动态市盈率分别为67.32 倍和60.72 倍，估值较高。考虑到公司主业面临增长瓶颈，维持公司评级为“未来六个月内，大市同步”。